洽洽食品(002557)：瓜子坚果齐发力 迈入发展快车道

　　事件：公司发布2019年报，2019 年全年实现营业收入、归母净利润分别为48.4亿元（+15%）、6.0 亿元（+39%），其中Q4 单季实现营业收入、归母净利润16.2亿元（+26%）、2.0 亿元（+56%）。公司拟向股东每10 股派7 元（含税），分红率约59%。

    小黄袋增速亮眼，瓜子持续优化。葵花子实现营业收入33.0 亿元（+18%），坚果类业务实现营业收入8.3 亿元（+64%），原因：1、公司聚焦瓜子和坚果，瓜子注重创新（藤椒瓜子、芝士瓜子）和精耕（渠道下沉和品牌推广，持续费用投放效果显著）；2、坚果类受益于消费升级和消费者培育，产品处于导入期；3、渠道方面持续下沉和深耕，电商作为销售平台的同时，亦兼具品牌推广和新品试销。分品类看，1）小黄袋差异化定位精准，分众梯媒广告投放显著，录得较好销售业务，实现含税营收8.5 亿元（+70%左右）；2）蓝袋系列渠道拓展顺利，新品藤椒瓜子、芝士瓜子动销良好，实现含税营收约9 亿元（+25%左右）；3）传统红袋系列渠道下沉，提升弱势市场，精耕三四线及县乡市场，实现营收23 亿左右（+10%左右），高基数下保持稳健增长。

    毛利率提升，费用控制得当，带动净利率改善。1、公司2019 年整体毛利率为33.3%，同比提升2.1pp，其中19Q4 毛利率为33.1%，同比提升2.3pp，主要系小黄袋毛利率改善带动，预计未来小黄袋生产自动化率提升，盈利水平将进一步改善。2、费用管控方面，销售费用率13.8%，同比提升0.19pp，管理费用率（含研发）5.1%，同比下降0.02pp，整体费用率与去年基本持平，公司收到政府补助0.86 亿元。综上，公司实现整体净利率12.5%，同比提升2.20pp。

    立足瓜子坚果核心品类，长期发展确定性强。1、产品端：未来公司依旧立足瓜子、坚果两大核心品类，针对市场变化针对性研发新品，强化市场占有率和品牌效应；2、渠道端：推进线上业务和线下业务资源协同，坚持渠道创新，发力团购等新渠道，料传统瓜子业务持续优化，小黄袋有望持续放量。3、内部管理方面：公司开展内部改革，推行事业部制、阿米巴模式，构建长效激励机制，激发员工活力，预计未来管理费用率持续下行，整体净利率稳中向好。

    盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022 年EPS 分别为1.37 元、1.64 元、1.96 元，未来三年归母净利润将保持18%的复合增长率，对应PE 分别为34X、28X、24X，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格或大幅波动。