地素时尚(603587)：2019年业绩保持稳健增长 延续高分红

　　核心观点：

    公司公告2019 年年报，业绩保持稳健增长。2019 年公司营业收入23.78亿元，同比增长13.23%，归母净利润6.24亿元，同比增长8.75%，归母扣非净利润5.67 亿元，同比增长20.55%。其中第四季度单季营业收入和归母净利润分别为6.74 亿元和1.45 亿元，同比增长7%和16.34%。公司拟每10 股派发现金股利10 元，同时转增2 股。

    分渠道看，公司线下业务营业收入增长主要来自同店贡献。2019 年公司直营、加盟、电商营业收入分别为10.43 亿元、10.24 亿元、3.06亿元，同比增长14.65%、10.16%、19.86%。其中线下业务（直营+经销）营业收入20.68 亿元，同比增长12.38%。公司2019 年门店数量1104 家，较上年增长3.95%，所以线下业务营业收入增长主要来自同店贡献。2019 年公司直营平均单店零售额较上年同期增长11.6%。

    毛利率小幅提升，期间费用率保持平稳。2019 年公司毛利率75%，较上年增加1.1 个百分点，其中直营、加盟、电商毛利率分别为79.28%、69.92%、78.21%（上年同期为77.73%、69.70%、76.44%）。公司2019 年期间费用率为39.90%，上年同期为41.02%。

    公司营运指标和现金流良好。2019 年公司存货周转天数和应收帐款周转天数分别为174 天和9 天，较上年同期168 天和10 天，基本保持平稳。公司2019 年经营性现金流净额为7.25 亿元，同比增长24.03%。

    20-22 年EPS 预计分别为1.52 元/股、1.91 元/股、2.15 元/股。虽然线下业务受疫情影响，但是公司积极开拓线上业务，保持毛利率稳定，近期伴随国内疫情转好，虽一季度业绩可能承压，但看好未来逐季回升。现价对应20 年PE 估值为14 倍，参考公司上市以来PE 估值区间，给予20 年16 倍PE，合理价值24.32 元/股，维持“增持”评级。

    风险提示：市场竞争日益激烈的风险；终端零售不景气风险。