美亚光电(002690)：色选机海外收入增长拉动营收 口腔CT依旧值得期待

事件

    公司4 月8 日晚发布年报，2019 年营业收入/归母净利润分别为15.01/5.45 亿元，同比增长21.06%/21.58%，拟10 派8 元。同时公司发布2020 年度财务预算，预计营业收入/归母净利润分别为17.80/6.27 亿元，同比增长18.61%/15.16%。

    简评

    2019 年收入利润保持稳定增长，其中口腔CT 继续放量，重点关注口扫的推出：①公司2019 年营业收入/归母利润分别增长21.06%、21.58%，基本维持了过去几年的稳增长态势。盈利能力方面，公司整体毛利率/净利率约55.45%/36.31%，同比提升0.51、0.2pct，其中色选机/口腔CT 毛利率分别为51.93%/ 60.03%，同比提升0.39/0.38pct，毛利率稳中还略有提升；②分业务看，公司医疗影像业务收入4.84 亿元，同比增长30.45%，占公司营收比重为 32.26%，收入比重进一步提升。判断2019 年公司口腔CT销量突破2000 台；③展望2020 年，一方面国内市场口腔CT 渗透率仍有较大提升空间，另一方面公司竞争优势持续加强，市占率还有进一步上行空间。依然看好公司口腔CT 业务成长性；④除口腔CT 外，公司口内扫描仪预计将于2020 年推向市场，有望成为公司布局椅旁系统的重要一环，打开长期成长空间。

    色选机业务海外增长加速，长期看仍有较大空间：①公司2019年色选机业务收入约9.38 亿元，占营业收入比重62.50%，同比增长15.74%，达到近三年增速最快值，其中海外色选机业务增速更快。总体看，公司海外业务实现营业收入 3.09 亿元，同比增加 34.50%，占公司营收比重为20.56%，判断大部分为色选机业务的出口；②公司近年来加大海外色选机业务布，2019 年在印度设立了第一个海外办事处，从印度辐射至东南亚市场。考虑到海外色选机市场空间广阔、公司前瞻性布局发展中国家，分享各地色选机渗透率提升红利，判断未来几年公司色选机业务海外收入将保持15%左右增长；③展望更长期，我们认为大米色选机解决了居民温饱需求的筛选，而杂粮、果蔬、水产以及各类包装方便食品等升级需求及矿石、废塑料、废金属等环保需求产品的筛选也将逐步得到大家重视，色选机业务长期看仍有较大成长空间。

    疫情背景下公司口腔CT 团购销量同比增长28%，超市场预期：①自2018 年开始，线上团购成为美亚口腔CT 销售的一个重要方式之一。一般来说，全国每年基本上会有3-4 个大型的线下口腔展，届时会为公司的团购活动引流；②2020 年，由于疫情原因，原定于3 月份举办的华南口腔展推迟，且下游口腔诊所普遍开工情况受影响，引发部分投资者对口腔CT 产品需求的担心。在这种背景下，公司创新营销模式，首开线上直播，观看人数达26760 人。同时依然组织了线上的团购，且销量达到464 台，超市场预期；③我们回顾2019 年团购销量情况：

    3 月华南口腔展团购362 台，6 月北京口腔展团购605 台，8 月上海CDS 口腔展团购337 台，11 月上海DTC 口腔展团购447 台。总计销售1751 台，占公司全年销量的80%左右。因此我们判断，未来团购依然会是公司最重要的销售方式之一。在团购政策上，公司主要采取增值服务、联合其他国产品牌做打包方案等方式提供优惠。从报表数据来看，采用团购销售方式这几年来，公司毛利率依然保持稳中有升趋势；④总体看，我们认为，在20Q1下游口腔诊所普遍经营情况不如去年的情况下，公司的团购销量依然保持了非常好的增长。一方面说明市场本身需求强劲；另一方面我们认为相比于竞争对手，公司的产品力、营销能力、研发能力的优势在进一步加大，市场份额仍有提升空间。

    投资建议：一方面，公司色选机海外收入增速触底回升、国内色选机销售由大米、杂粮、茶叶等向各品类拓展，带来整体向上突破。另一方面，国内口腔CT 市场依然快速增长，公司产品的口碑、服务、技术、成本等竞争优势持续累积，未来市占率仍有望持续提升。而2020 年公司口扫产品有望上市，成为公司布局椅旁系统的重要一环，打开长期成长空间。判断公司2020-2022 年收入分别为17.96、21.37、25.06 亿元，归母净利润分别为6.4、7.5、8.8 亿元。给予公司44.3 元目标价，维持“增持”评级。