荣盛发展(002146)：分红稳步提升 关注回款率目标

　　业绩总结：公司2019 年实现营业收入709.1 亿元，同比增长25.8%；实现归母净利润91.2 亿元，同比增长20.6%；拟每10 股派发现金股息4.8 元（含税）。

    业绩符合预期，净利率略有下降。报告期公司归母净利润增长21%，扣非后净利润增长23%，业绩符合预期。2019 年公司收入大致可以划分地产结算620.4亿（占87.5%）、康旅板块59.1 亿（占8.3%）和其他板块（物管、设计等）29.6 亿（占4.2%）。地产结算收入增长24.2%，毛利率相比2018 年下降1.8pp至29.5%，带动整体毛利率下降1.4pp 至30.1%；另外，销售费用增长30%至22.5 亿，导致净利率小幅下降1.2pp 至13.5%，但仍处于健康水平。

    销售目标稳健，重在回款增速。2019 年公司实现销售额1153.6 亿，同比增长13.6%，销售单价10505 元每平米，同比小幅增长，销售回款860 亿（回款率74.5%）。2020 年公司销售目标1210 亿（相当于5%的增速），回款目标968亿（相当于13%的增速）。我们预计公司2020 年推盘约1900 亿，目标回款率80%，相比2019 年有一定提高，但并不激进。

    土储风险不大，布局较为均衡。公司2019 年新增土储979.3 万方，拿地金额302 亿（权益比88.1%），权益地价相当于销售回款的30.9%，楼面成本相当于售价的29.4%，土储风险不大。截止报告期末，公司土地储备3726.64 万方，分布在65 个城市，土储超过3%的城市仅有9 个城市，布局较为均衡。2020 年公司计划拿地1356 万方，相比2019 年增长38.5%。

    净负债率明显下降，有一定融资压力。2019 年末，公司资产负债率82.45%，净负债率79.7%，同比分别下降了1.6pp 和8.2pp，财务安全可控。报告期末公司持有现金304 亿，总有息负债659.6 亿（一年内到期348 亿），2020 年计划新增融资520 亿，有一定融资压力。

    盈利预测与投资建议。预计2020-2022 年EPS 分别为2.55 元、3.07 元、3.60元，考虑到公司经营风险较低、业绩增长稳健、分红稳步提升（2019 年分红对应最新股价股息率5.8%），给予目标价12.7 元，对应2020 年业绩5 倍估值，维持“买入”评级。

    风险提示：三四线销售回款低于预期、融资环境严厉程度超预期等。