保险Ⅱ：如何看待保险业的战略转型？-2019年年报综述

　　一、 战略差异引导业绩分化

    　　保险行业原来由人口红利驱动以及财富驱动的模式正在慢慢发生转变，增量时代步伐的放缓，意味着存量时代竞争的开启，保险公司逐渐迈入了“提质”的时代，几家上市公司的业绩表现出现较为明显的差异化，也体现出各家公司所处发展阶段以及战略发展方向的差异性。平安和太保坚持高质量发展，坚持以客户为中心，坚定价值转型，牺牲一定的增量来换取高质量的发展；新华更换管理层之后将规模提升到与价值并重的高度，力图先做大后做强，但新单的增量还未能拟补价值率降低带来的缺口；中国人寿在维持规模的同时将价值提至优先级，实现规模与价值的有机统一；中国人保在规模和价值两方面均有较大提升空间。

    　　二、代理人质量是否提高了

    　　过去依靠队伍规模拉动业绩增长的模式边际效益下降，800万代理人已走到了分岔路口，寿险行业已经步入以高质量发展为主线的新周期。从代理人规模上看，国寿、新华高增长，平安、太保有削减；我们用人均新单保费和人均新业务价值来衡量代理人质量是否有改善，两个指标均有所提升的是中国平安和中国人寿，人均新单保费中国平安+1.8%、中国人寿+8.2%，人均新业务价值中国平安+16.4%，中国人寿+20.4%。个险渠道的新业务价值率，2019 年平安已经达到64.9%，比国寿高11.6 个百分点，是新华的2 倍。所以在代理人质量提升方面，平安和国寿已经看到成效，且平安已经和其他几家公司拉开了明显差距，太保和新华还在提高的路上。

    　　三、从客户流量到客户留存

    　　过去保险产品的销售往往以公司自身为核心，生产什么就销售什么，而随着市场教育不断深化、消费者对健康、养老等保障意识的不断提升，整个行业也在向“以客户为中心”转型。增量客户的开发仍然有空间，但行业竞争日益加剧，拉新获客的成本可能不断提升，保险公司客户体量并不小，但来自老客户的利润占比却很低，因此做好存量客户的维护和二次开发，可能是更经济有效的手段。我们用客均合同数、客均利润的概念来衡量保险公司对客户的开发程度，从绝对值上来看，客均的数值可能并不高，但从趋势上来看，客均合同数和客均利润呈现逐年增长的良好态势，可以预见的是未来存量客户将是利润贡献的重要来源，是保险公司实现持续自我成长的重要因素。

    　　四、科技赋能体现在哪些方面

    　　疫情的影响凸显了数字化转型的必要性与紧迫性，传统保险行业线上化进程提速。线上化不是简单的将销售途径从线下搬到线上，而是从前端销售到中端投保核保再到后端核赔理赔，全流程的数字化与线上化。总结下来科技赋能主要体现在以下几个方面：销售赋能（包括代理人赋能）、风险控制、成本管控、优化客户服务、提升效率。但这些赋能成果无论怎么样去描述，最后还是必须要落实在与业绩挂钩的指标上，那对应的还是保费增长（新单与新业务价值）、代理人人均产能、营运利润、客户数与客均指标，正如我们上文所分析的。所以科技赋能对保险行业来说是转型期的助力器，从长期来看也是提高盈利能力、构建优势与护城河的有力武器。

    　　五、估值逻辑与一季度业绩前瞻

    　　行业转型增速放缓、利率下行预期、疫情带来的负面作用，三方面因素叠加影响保险股表现，当前A 股估值跌至历史低位，H 股更为“便宜”。保险公司是内生性增长稳定的优质资产，新业务增速的放缓可能带来对成长性的担忧，我们认为当前估值逻辑面临一定的调整，保险公司无论如何增长，最终的目的都是为股东创造价值，估值还需重视营运利润情况与分红水平。我们预期一季度新单保费国寿、新华两位数正增长，平安、太保负增长，新业务价值方面，除中国人寿正增长外，平安、太保、新华均为负增长。我们对保险行业投资观点保持不变，重点关注价值导向及科技化程度较高的个股，短期关注中国人寿，长期看好中国平安、中国太保，财险股关注低估值中国人民保险集团（H），以及互联网保险标的众安在线（H）。