西部超导(688122):营收规模实现快速增长 订单饱满业绩有望加速释放

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:黎韬扬/刘永旭 日期:2020-04-08

  事件

      3 月31 日,公司发布2019 年年报,实现营业收入14.46 亿元,同比增长32.87%,实现归母净利润1.58 亿元,同比增长17.26%,实现扣非净利润1.11 亿元,同比增长13.68%。

      营业收入快速增长,原料价格上涨拖累当期利润释放3 月31 日,公司发布2019 年年报,实现营业收入14.46 亿元,同比增长32.87%,实现归母净利润1.58 亿元,同比增长17.26%,实现扣非净利润1.11 亿元,同比增长13.68%。其中,高端钛合金收入12 亿元,同比增长31.4%,营收占比为82.99%;超导产品收入1.44 亿元,同比增长31.51%,营收占比为9.44%;高温合金产品收入1021.04 万元,去年同期为30.35 万元;其他收入9202.17 万元,同比增长40.66%。

      报告期内,公司高端钛合金和超导产品两项主要业务均实现快速增长,利润增速低于同期营收增速的主要原因是高端钛合金产品的主要原材料海绵钛采购价格上升,由于产品主要供货于国防装备重点型号,公司未对相应牌号产品价格进行调整,报告期内高端钛合金产品毛利率为38.54%,较去年同期下降1.19 个百分点。

      由于环保政策要求趋严,同时钛材市场,尤其是高端钛合金需求大幅提升,2018 年起高端海绵钛市场存在供给相对短缺的情况,海绵钛价格持续上涨。目前多家大型海绵钛厂商如攀钢、龙蟒佰利等均开展产能扩建工作,预计未来高端海绵钛产品供需缺口将得到弥补,价格有望稳步回落,公司产品毛利率或将提升。

      期间费用率保持稳定,未来仍有较大改善空间

      公司期间费用率为22.67%,与上年同期基本持平,未来或将随业务规模增长而下降。2019 年,公司销售费用1764.31 万元,同比增长10.78%;管理费用1.36 亿元,同比增长33.93%,主要由于产能提升备品备件增加、人工费用上涨和上市费用等支出增加所致;研发费用1.41 亿元,同比增长39.76%,主要研发投向为飞机结构件、发动机用钛合金、高温合金熔炼工艺等,将为公司保持产品优势地位和扩展新产品提供支撑;财务费用3269.25万元,同比下降2.13%。

      我们认为,公司产品主要下游应用为军用航空领域,由于行业特性,销售规模扩张不依赖于销售支出的增加;管理费用中存在临时性支出部分,规模效应将使管理费用率存在下降空间。因此,未来公司在期间费用率上仍存在下降空间,利润将随营收规模扩大而进加速释放。

      立足高端钛材扩展高温合金业务,服务国家战略弥补关键材料短板西部超导主要从事高端钛合金材料、超导产品和高性能高温合金材料的研发、生产和销售。公司主要产品高端钛合金材料,包括棒材、丝材和锻坯等;超导产品,包括铌钛锭棒、铌钛超导线材、铌三锡超导线材和超导磁体等;高性能高温合金材料,包括变形高温合金、铸造和粉末高温合金母合金等。公司产品以“国际先进、国内空白、解决急需”为定位,始终服务国家战略,补上了我国新型战机、舰船制造所需关键材料的“短板”。

      在高端钛合金材料领域,随着下游我国航空航天应用市场的快速发展,高端钛材的需求将迅速增长。目前中美空军战机数量差距较大,未来几年中国军用飞机数目存在较大增长潜力,将带动军用高端钛合金材料的需求。公司自主研发并批量生产的多种新型钛合金填补了国内该领域多项空白,保障了国家急需关键钛合金材料供应,其中三种主要牌号新型钛合金已成为我国航空结构件、紧固件用主干钛合金,为我国新型战机、运输机的首飞和量产提供了关键材料。

      在低温超导材料领域,公司是目前国内唯一低温超导线材商业化生产的企业,也是目前全球唯一的铌钛锭棒、超导线材、超导磁体的全流程生产企业。公司是国际热核聚变实验堆(ITER)用低温超导线材在中国的唯一供应商,在国内尚无竞争对手,未来在中国聚变工程实验堆(CFETR)低温超导产品供应中预计将继续保持领先地位;我国人均医疗核磁共振设备(MRI)拥有量和发达国家相比仍有较大差距,GE 及SIEMENS 等国际厂商已在中国设厂,上海联影等国内厂商竞争力也不断增强,未来市场需求将得到释放,公司目前是GE、SIEMENS和上海联影的合格供应商;近年来,在半导体产业的拉动下,单晶硅炉产量直线上升,单晶硅生产用MCZ 磁体需求持续增加,由于国内目前能生产高端单晶硅炉的公司寥寥无几,公司MCZ 磁体均出口至日本。。

      在高温合金领域,航空发动机领域国产替代需求迫切。高温合金主要应用于航空发动机热端部件,如燃烧室、叶片、涡轮盘等,高温合金行业技术壁垒较高,当前航空领域高温合金需求50%以上依赖进口,国产替代需求十分强烈。公司当前已建成高温合金棒材项目,突破了GH4169、GH4738 等十余个牌号产品的批量生产技术,报告期内参加了3 项重点型号航空发动机高温合金材料的研发项目,完成材料制备并交付客户,后续将逐步成为相关需求单位的材料供应商,未来有望成为带动公司业务规模提升的新动力。

      在手订单情况预示需求持续旺盛,产能释放顺利保障营收快速增长2019 年末,公司存货为10.52 亿元,同比增长35.19%,其中在产品3.6 亿元,同比增长48.37%,库存商品3.38 亿元,同比增长55.01%,发出商品0.52 亿元,同比增长74.07%;预收账款1.64 亿元,去年同期为0.18 亿元,同比增长790.62%。从先行指标来看,公司预收账款大幅提升,预计为军品订单落地所致,表明当前军品在手订单情况将超出去年同期,同时在产品同比大幅增加,表明公司产能释放后生产运行情况较为顺利,而库存商品和发出商品预计将在年内转化为营业收入。

      报告期内,公司新增产能逐步释放,2019 年高端钛合金产量4163 吨,同比增长52.67%,产能利用率为84.1%;超导产品(除超导磁体)产量368.55 吨,同比增长62.59%,产能利用率49.14%。对应在手订单量或大幅增长,当前公司主要产品的产能利用率仍有提升空间,目前钛合金库存量仍有1500 吨,预计公司今年将按时完成生产交付工作,营业收入将继续保持快速增长,而随着原材料价格企稳回落和期间费用率情况改善,利润有望加速释放。

      盈利预测与投资评级:高端材料服务国家战略,业绩有望加速释放,首次覆盖,给予“增持”评级公司是我国军用高端钛合金材料的主要供应商,在技术积累和产能建设方面均处于领先地位,持续为我国国防装备重点型号提供钛材产品,同时积极向高温合金领域扩展,技术研发和产能建设稳步推进,当前航空航天领域是我国国防建设的重点序列,对于高端合金材料的需求持续旺盛;公司是目前全球唯一的铌钛锭棒、超导线材、超导磁体的全流程生产企业,目前MRI、MCZ、科研用加速器等领域对低温超导产品存在较强需求。

      我们看好公司未来前景,预计公司2020 年至2022 年的归母净利润分别为2.17、2.92 和3.91 亿元,同比增长分别为37.22%、34.62%和33.67%,相应20 年至22 年EPS 分别为0.49、0.66、0.89 元,对应当前股价PE 分别为63、47、35 倍,首次覆盖,给予增持评级。