策略专题报告：今年外资还会再流入吗？

　　核心结论：①外盘急跌导致今年2 月下旬-3 月下旬北上资金流出达千亿，近日外资小幅回流，今年至今北上资金累计流出100 亿。②过去几年外盘急跌等事件扰动下，外资阶段性流出出现过多次，都很快重新流入，过去三年外资年均净流入3000 亿左右。③我国疫情可控、复工有序，A 股估值和证券化率都明显低于美股，预计全年外资净流入有望接近3000 亿。

    　　影响外资进入A 股节奏的长短期因素。今年2-3 月外资区间最大流出超千亿，规模历史新高，但是同历史上外资短期流出的情况相比，我们认为这次流出也是阶段性的，前期流出的外资后续还是会回流A 股。回顾14 年底陆股通开通以来外资流入A 股节奏改变的情况，以导致外资流出的因素分，流出情况大概有两种，一种是如本次海外疫情冲击这类外盘扰动导致外资流出，另一种是人民币汇率波动扰动了外资进入A 股的节奏。两种情形下外资流出规模虽然有大有小，但是持续时间一般不超过一个月，且在后期均会回流A 股。

    　　拉长时间看，外资流入A 股是确定性较大的长期趋势，背后的核心因素有二：

    　　一是配置因素，即因为A 股基本面长期向好以及A 股可以降低组合风险，外资“想”配A 股。二是制度因素，即A 股不断对外开发叠加国际指数将A 股先后纳入，外资“能”配A 股。中长期看。外资流入A 股还有很大的空间。

    　　外资已成为A 股不可小觑的力量。最近几年，外资在市场中受到越来越多的关注。截至2019 年底，境外机构和个人持有A 股市值为2.1 万亿元，较2013年底时的3500 亿元已经上涨了5 倍。外资在A 股自由流通市值中的占比已从13 年的3.8%上升到19 年的8.6%，成为仅次于公募的第二大机构投资者。

    　　陆股通北上资金在A 股成交额中的占比也已从14 年的0.74%上升到19 年的8%。与国内其他机构对比来看，外资和国内的机构投资者虽然都是资产管理机构，且在A 股中的持股规模和交易规模都相当，但是外资和国内机构还是有很大的差异，这种差异根源上是因为两者负债端上久期不同以及资产端的特性不同。这种差异造成内外资机构投资者在投资行为上的差异，理念上，外资重数据，看基本面，而内资重逻辑，看趋势；风格上，外资偏价值且风格稳定，内资风格则大约2-3 年切换一次。

    　　展望2020 年：外资继续流入，结构更加均衡。总量上，我们预计今年外资被动资金流入有限，而受益于我国疫情可控，复工有序，货币政策有定力及估值处在低位，今年主动外资净流入规模预计为3000 亿。结构上，复盘历史，QFII 和陆股通北上资金也会进行行业轮动，如QFII 在05-09 年、12 年以后分别加大了对金融和消费配置以及陆股通北上资金在17 年加大了对科技股的配置力度，背后均是行业的基本面出现明显改善。展望2020 年，我们认为科技的盈利弹性更大，陆股通北上资金持股市值中科技股市值占比已经从19 年5 月末最低的8%上升到20 年3 月底的13%，未来外资在风格配置上可能更加均衡。

    　　风险提示：向上超预期：疫情快速有效控制，国内改革大力推进；向下超预期：疫情传播不确定性增加，中美贸易关系恶化。