银行Ⅱ周报208期：汇丰银行VS国内银行

本周核心观点

    1、汇丰银行公告19 年4Q 到2020 年3Q 不支付股息红利，汇丰成为市场关注的焦点。面对汇丰银行的短期按排，国内银行由于高拔备依然会维持较高的分红率，高股息率的优势凸显。在全球疫情冲击下，汇丰银行相对国内6 大行有哪些特点？投资价值究竞如何？

    2、全球化经营，汇丰银行受到疫情冲击更大。汇丰银行属于全球化经营的银行，但是营收的区域重心也在逐步调整，业务重心在向经济增速相对较高的区域倾斜，比如：亚洲等区域。汇丰银行10 年来调整区域战略，主动收缩欧洲和北美的业务，而亚洲和其它地区的业务在扩张，到2019 年基本形成欧洲北美/亚洲及其它地区营收占比30%/70%。2019 年欧洲营收占比19%，北美营收占比8%，亚洲营收占比33%，其他地区的营收占比由40%。1 季度疫情集中在亚洲地区，亚洲经济停摆，而2 季度，疫情又开始向北美和欧洲地区蔓延，欧洲和北美经济停摆。尽管业务区域分布在调整，但是由于业务布局全球，业务受损范围更广，受损程度较国内大型银行更加严重。

    3、从收益结构角度看营收稳定性，汇丰的护城河相对较低。

    在疫情期间，利息净收入稳定性远远高于非息收入。因为只要有信贷投放增加，利息净收入就有足够的保证，而非息收入主要是在交易环节中产生收入，在疫期期间非接触经济模式下，交易行为和交易规模下降，手续费佣金和非息收入将下降更加显著，稳定性低。汇丰银行以传统商业银行业务为主，利息净收入占营业收入约55%，手续费收入占比25%，交易收益和保险业务收入占比有20%。汇丰利息净收入占比低，营收的稳定更弱。从而营业收入增长上，汇丰银行的护城河更低。而国内银行利息净收入占比75%，而非息收入占比25%，尽管受到LPR 下行的冲击但是利息净收入依然维持正增长，营收的稳定性更强。

    4、三大业务板块均受到冲击。汇丰银行业务分为：零售银行及财富管理、工商金融、环球银行及资本市场三大业务板块。三大业务板块都将受到严重的冲击。其中，零售银行及财富管理受冲击最大，业务主要是信用卡、消费信贷、个人经营性贷款以及个人才财富管理，这些业务因为疫情的冲击，必然减少，尤其是信用卡业务受损最为严重。其次是环球银行及资本市场业务。环球业务大部分分布在发达国家，而这些国家的经济停摆，疫情在不断恶化， 好转也要2020 年下半年，再加上风险资产和避险资产的价格同步下跌，资本市场投资收益必然受损严重。最后是CMB 和工商金融业务。这块业务会有稳步的增长，但是依然要等在疫情结束，经济救助政策和经济刺激政策正式落地后，业务才会有所增长。

    5、区位红利在下降。汇丰银行的利润主要来自中国香港与英国，而香港和伦敦作为国际金融中心的地位在削弱。（1）中国香港地区国际金融中心的地位在下降。2019 年动乱和2020 年的疫情，香港经济增速受损严重。

    2）英国脱欧，伦敦在国际金融的地位也在下降。英国脱欧一方面影响英国实体经济，对贸易、劳动力产生影响。

    另一方面金融企业总部也会搬迁。瑞银集团、美国银行、等金融机构总部相继离开英国，落户法兰克福、巴黎等城市。

    6、汇丰银行成本收入比高，而ROE 偏低。从2011 年开始汇丰的成本收入比在持续回升，从60%附近提高到75%，而同期ROE 也从11%下降到3.6%。而国内银行的成本收入比在30%附近，始终保持稳定，远远低于汇丰银行，主要的原因之一是：国内银行人力成本相对较低。同其国内银行ROE 也从20%附近下降到11%左右。国内银行ROE 依然高于汇丰银行。

    7、投资价值低于国内大行H 股。（1）估值依然高。汇丰0.7 倍PB，而其它五大行H 股估值都在0.4-0.7之间。（2）业绩增速低。5 大行19 年净利润增速在5%附近，而汇丰净利润同比下降53%。（3）股息率低。汇丰股息率为0.而国内五大行分红比率在30%以上，股息率在5.5-7%之间。（4）拨备覆盖率低。汇丰银行只有60%，而五大行的拨备覆盖率为200%左右，估值安全垫相对高。（5） 跌幅相对小。汇丰从年初下跌37%，跌幅小于欧洲英国主要银行的跌幅。未来下跌依然有空间。

    8、未来国内货币政策和财政政策空间更大，国内银行估值修复空间大。（1）法定存款准备金率依然高。尽管本年已有3 次降准，但大行的法定存准率依然在10％左右。（2）LPR 下行空间依然存在。目前1 年期/5 年期LPR 分别为4.05%/4.75%。预计本年仍将下降20－40 个bp。（3）存款基准利率依然较高。1 年期基准为1.5%，未来将会下调。（4）再贷款再贴现逐步落地。已公告1.8 万亿再贷款规模，4 月初已投放近5000 亿，还有1.3万亿规模将陆续投放。其中：专项再贷款700 亿，再贷款再贴现2300 亿，中小银行再贷款再贴现1 万亿。（5）财政政策：提高财政赤字率、发行国债、提高专项债额度、发布救济政府和刺激政策。（6）货币财政政策有助于稳增长和稳业绩，从估值和盈利助推银行股估值修复。国内银行估值修复空间大。

    9、投资建议：

    （1）把握超跌反弹的估值修复行情。原因： 其一、经济底形成。2 月经济数据不佳，1 季度经济增长率预计为负，一方面，经济底出现银行板块估值底形成，另一方面，由于之前市场预期经济底没有这么低，银行股估值依然短期承压。但是随后经济增长率季度环比将提高，从而估值修复行情可期。其二、政策逆周期调控，稳增长项以及降息预计将逐步落地，从盈利和资产质量两个维度支撑银行股估值修复。327 政治局会议提出加大宏观货币政策的调节和实施力度，表明财政政策将更加积极，主要体现在提高财政赤字、发行特别国债、增加专项债额度，预计财政方面至少有4 万亿以上的宽松额度；同时货币政策将更加灵活，降低贷款利率水平，3月一4 月间，两次定向降准，释放流动性近万亿；而且利率走廊下限被下降，引导利率中枢下行。我们预计降低存款基准利率剑在铉上，时间窗口预计在4 月中下旬。其三、银行股估值达历史低位，高股息率优势突出。

    （2）投资主线之一：把握受疫情影响小的银行，上半年把握对公贷款占比高的低估值银行，下半年把握零售贷款占比高的银行；主线之二：把握估值触底的优质银行股的中长期投资机会，比如：招行、宁波、平安。

    按照银保监6 号文精神，受疫情影响的小微企业贷款1-6 月的本息可以延期支付，从而零售贷款占比高的银行上半年营收负面影响更大，但是对公贷款占比高的银行上半年营收的负面影响较小，从而对公为主的银行短期有比较优势。短期内，我们重点推荐估值低且对公贷款占比高的银行，比如：无锡、兴业、浦发。

    （3）重点推荐标的

    每周一股：无锡银行

    4 月金股：邮储银行（防御品种；业绩增速高；资产质量好；零售优势进一步增强；中收增速提升；业绩高增长；受疫情影响小）

    中长期重点推荐：招商银行、兴业银行、浦发银行、宁波银行、常熟银行；工商银行、邮储银行；无锡银行、上海银行、长沙银行。

    10、风险提示：

    （1）海外疫情尚处于爬坡阶段，尤其是美国疫情新增人数大幅攀升，且疫情全球蔓延加剧，海外金融市场波动加剧；

    （2）全球经济增速放缓带动国内出口下降，国内经济增速预期持续下调，全球经济大衰退；

    （3）国内消费市场启动乏力影响复工复产效果。