零售业：以史为鉴看当前黄金珠宝消费

　　核心观点：持续推荐刚需板块，建议关注低估值黄金珠宝连锁近期市场尤为关注复工期间消费边际变化，本周我们聚焦黄金珠宝专题，探讨其基本面发展趋势。整体板块建议围绕三方面精选个股：1）需求刚性，且长期格局向好，保持较快扩张能力且积极布局到家业务的细分领域龙头，推荐：永辉超市、家家悦、红旗连锁和爱婴室；2）估值处低位、需求逐步恢复有望带动业绩预期触底改善，建议关注天虹、老凤祥、周大生、苏宁易购；3）化妆品景气度高，电商发展加速有望熨平短期波动，推荐：珀莱雅和壹网壹创。

    　　金价中枢上涨及疫情影响消费的叠加期

    　　当前黄金珠宝消费市场面临两个特殊环境：1）黄金金价中枢性上涨；2）疫情影响下居民外出购物+聚集减少并且购买力相对疲弱。金价维度，自2018 年10月至今，期间最大涨幅超过41%，且2019 年上涨幅度达21%，2020 年以来仅一个季度金价最大涨幅已经达8.59%。然而消费维度，由于2020 年1 月以来受疫情的扩散影响，2020 年1-2 月限额以上黄金珠宝消费同比下降41.1%。

    　　黄金金价与黄金消费的关系

    　　总结而言，金价对于黄金消费有着较大幅度的影响，且遵循以下规律：1）黄金金价出现趋势性上涨以及高点下跌初始阶段，黄金珠宝消费将会迎来较大幅度提升，进一步持续下跌到一定阶段后才会出现消费需求下降；2）当金价在窄幅波动中，黄金珠宝消费需求整体相较稳定，只是在较窄区间演绎第一条规律。

    　　经济波动与黄金消费关系

    　　复盘近年历史两次较重大外力使得黄金珠宝消费受到影响的阶段：非典期间以及2008 年金融危机期间。2003 年非典疫情期间，影响较为严重的5 月份，限额以上黄金珠宝消费同比大幅下降15.8%，但随6 月疫情发展得到有效控制后，黄金珠宝消费快速反弹。2008 年受金融危机影响，整体消费受影响相对时间较长，自2008 年9 月至2009 年2 月限额以上黄金珠宝消费增速放缓幅度达43个百分点，但自3 月以后黄金珠宝消费迎来较快回升，5 月增速回升至28.7%。

    　　黄金金价对珠宝连锁企业影响

    　　复盘老凤祥业绩、估值与金价的关系发现，在2016 年金价进入中枢相对稳定阶段后，公司收入增速表现稳定，而在金价上涨的大多情况下毛利率中枢提升，对应扣非净利率改善，而金价上涨与估值相关度不高，股价核心由业绩驱动。

    　　风险提示： 1. 疫情影响持续时间较长；

    　　2. 经济调整压力较大。