上海机电(600835)：业绩低于预期 基本面将逐步改善

　　事件

    　　公司公告2019 年年报，全年实现营业收入221.16 亿元，同比增长4.16%，实现归母净利润10.80 亿元，同比增长-14.9%。

    　　简评

    　　2019 年公司电梯销量增速低于行业水平，低于预期截至2019 年底，全国房屋竣工面积9.59 亿平，同比增长2.56%，同比提升10.38 pcts，主要因2016 年以来房屋新开工面积增速持续高于房屋竣工面积增速，融资环境收紧及原材料成本上涨，房地产企业普遍采取“抢开工、快销售、缓施工、晚交房”

    　　的高周转策略，但随着期房销售占比创历史新高，房地产企业普遍面临交房压力，因此从2018 年底开始房屋竣工面积增速回升。

    　　从而带动对电梯的需求，2019 年电梯产量117.3 万台，同比增长12.8%，同比提升5.3 pcts。公司电梯业务充分重视与战略大客户的关系维护与开发，公司2019 年实现销售88,820 台电梯，同比增长9.99%，增速略低于行业增速，市场份额总体保持稳定。

    　　营收增长4.16%，盈利能力小幅下滑，业绩低于预期公司2019 年实现营收221.16 亿元，同比增长4.16%，其中电梯业务收入210.13 亿元，同比增长4.69%，营收占比95.01%；印刷包装业务等其他收入合计11.03 亿元，同比增长-5.08%，营收占比4.99%。2019 年公司电梯业务毛利率16.39%，同比下降2.68pcts，主要因原材料价格的高位运行以及行业产能过剩所致。

    　　公司期间费用率8.74%，同比增加0.24pcts，其中，销售费用率3.24%，同比减少0.17pcts，主要是代理费用及佣金下降幅度相对较大；管理费用率6.53%，同比增加0.19pcts，其中主要是人力费用上升；营业利润率8.49%，同比下降2.59pcts。2019 年实现归母净利润10.80 亿元，同比增长-14.9%；ROE 9.49 %，同比下滑2.25pcts。经营活动现金流量净额1.73 亿元，同比增长-8.22%，主要是由于本期原材料、备件等存货的采购金额增加以及合同资产等经营性应收项目增加较多，销售商品提供劳务收到的现金/营业收入102.68%。

    　　公司在手订单充足，判断基本面将呈现逐步改善公司控股子公司上海三菱电梯承担了公司最为重要的电梯业务，根据2019 年报披露，上海三菱电梯实现营业收入210.13亿元，同比增长4.69%，占公司总收入的95.01%，其中安装、改造及维保等服务收入超过65 亿元，占三菱电梯总收入比重达31%，同比提升1.0pcts，服务收入占比逐渐提升将增强公司收入的稳定性及可持续性。另外，受新冠疫情冲击，2020 年1-2 月房屋新开工面积增速和竣工面积增速分别是-44.9%和-22.9%，均大幅下滑，但由于房企面临较大的交房刚性压力，且伴随着复工后融资条件边际宽松，我们预计2020 年全年房屋竣工端将延续改善趋势，房地产竣工面积增速将呈现前低后高的走势。截至2019 年底，公司电梯产品库存量52627 台，大致持平上年同期，相当于2019 年出货量的59%，在手订单充足，同时随着原材料等成本的下降，判断公司基本面将开始逐步改善，预计公司2020-2021 年营收分别是229.96 亿元和239.21 亿元，归母净利润分别是11.50 亿元和12.21 亿元，对应EPS 分别是1.12 元/股和1.19 元/股，给予2020 年P/E15 倍，目标价16.9 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：1）行业景气度低于预期；2）订单执行低于预期。