伯特利(603596)：轻量化及电控制动高速发展 业绩逆势增长

事件：

    公司发布2019 年年度报告，报告期内公司实现营业总收入31.57 亿元，同比增长21.29%，归属于上市公司股东的净利润4.02 亿元，同比增长69.21%。

    投资要点:

    三大业务拓展良好，业绩实现逆势高增长：2019 年公司业绩实现了逆势高增长，主要原因在于公司作为国内自主优质制动系统供应商，传统制动产品、轻量化制动零部件及电控制动三大业务均取得了良好的拓展。具体来看，传统机械盘式制动器逆势稳健增长，实现收入13.44 亿元，同比增长15.06%，轻量化制动零部件及电控制动产品持续放量，分别实现收入7.37 亿元和8.7 亿元，同比分别增长27.4%和21.28%。同时，得益于高毛利率的铸铝轻量化制动零部件收入占比的提升，公司毛利率整体提升1.3pct 至25.93%，且公司成本费用控制能力良好，期间四费费用率占比7.95%比去年同期下降0.7pct，主要是公司应收账款回款期缩短及经营性现金流的大幅改善带来的借款费用及利息支出的降低。

    产品持续升级，客户结构优化：国内少有的具备正向系统开发的自主优质制动供应商，在制动领域积累较为深厚的技术开发及系统配套经验，产品由机械制动逐步向电控制动、轻量化制动方向升级，尤其是电控制动产品，EPB\ESC 等作为国内自主品牌首家大批投产，能够针对不同动力系统车型开发出多款EPB 产品，技术创新领先且成本、性能更具市场竞争优势。在轻量化制动零部件方面，引领制动零部件由铸铁向铸铝方向升级换代，2019 年年初与通用汽车签署供货协议首次成为通用一级供应商及2019 年11 月再与通用三家工厂签署供货协议，获得全生命周期18 亿订单，铸铝轻量化制动零部件获得国际客户的认可进一步表明其技术、成本具备领先优势，2019 年公司新增客户6 家，客户由自主向外资、合资渗透，前五大客户营收占比降低至48.9%突显公司客户结构不断优化。

    EPB 渗透率提升，线控制动有望率先量产：从国内电控制动渗透率来看，EPB 目前渗透率约40%，相对ABS、ESC 等明显偏低，汽车电动化、智能化发展趋势将加速EPB 渗透率的提升，公司电控制动产品市占率居自主前列，凭借“技术+成本”优势有望进一步提升其电控制动产品市场份额。长期来看，汽车制动产品由机械制动到电控制动及最终发展为线控制动的路线较为明确，而公司已完成线控制动系统（WCBS）样件研发及相关试验，且计划2020 年上半年完成生产线建设，进展位于国内自主前列，尤其线控制动是高度自动驾驶的理想执行机构，随着L3 以上车型推出，公司线控制动产品有望率先量产。

    盈利预测及投资建议：我们预计公司2020-2022 年营业总收入分别为36.9 亿元、45.5 亿元和55.7 亿元，归母净利润分别为5.1 亿元、6.5亿元和8.2 亿元，EPS 分别为1.24 元、1.60 元和2.00 元，结合2020年4 月2 日收盘价对应的PE 分别为19.2、14.9 和11.9 倍，考虑到公司电控制动及轻量化制动零部件的高速增长，维持“增持”评级。

    风险提示：汽车销量严重下滑，新客户拓展不及预期，线控制动发展不及预期