古井贡酒(000596):后百亿皖酒龙头 期待释放业绩弹性

类别:公司 机构:国融证券股份有限公司 研究员:贾俊超 日期:2020-04-03

投资要点

    国有名酒,源远流长。公司拥有千年的文化背书,其渊源始于建安元年(196 年),且隶属于老八大名酒,名酒基因和历史传承对白酒公司的品牌构造具有重大意义。同时,公司是改制过的国有企业,国有的白酒公司天然享有一定的政务资源,容易成为当地白酒消费的意见领袖。

    省内:市场扩容+市占率提升。根据相关产业数据显示,2018年安徽省白酒市场份额约250 亿元,近年来GDP 增速、人均可支配收入增速以及常住人口三个维度来看,保守预计安徽省白酒市场未来几年复合增速为5%,那么到2022 年安徽省白酒市场容量将突破300 亿。同时,安徽省历来竞争激烈,省外品牌难以进入,竞争格局相对稳定,强者恒强的态势有望延续,对照洋河在江苏省的市占率,公司省内收入有望达到100 亿左右。

    省外:因地制宜,空间广阔。公司的强大品牌力以及市场投入让公司的原浆系列在省外享有一定的知名度,并且针对不同的区域采取不同的竞争策略。(1)本地酒企弱势的河南市场,通过复制省内的深度分销模式参与竞争;(2)本地酒企强势的湖北市场,通过收购当地名酒黄鹤楼的方式进入;(3) 竞争格局稳固的江浙沪等市场,通过“大招商,招大商”的策略进行切入重点城市,充分利用大商资源来进行以点带面。

    盈利端:费用率有望下行,盈利将逐步改善。与行业内主要对标公司相比,公司的毛利率与同行处于同一水平,甚至略高于同行,但是净利率则明显偏低,其主要原因在于公司的销售费用率一直居高不下,这与公司近年来省内的渠道下沉以及省外的基础建设有关,未来随着省内渠道下沉和主流大单品结束市场培育阶段以及省外市场基础建设的完成,竞争态势长期将趋于缓和且规模效应逐步凸显,有望带动销售费用率逐步下行,盈利能力将大幅度提升。

    盈利预测与投资建议:短期来看,受疫情影响未来几个季度的业绩或继续承压。长期来看,看好省内龙头全国化的发展路径,期待公司成为下一个洋河。复盘历史上的优质消费品公司,凡是可逆因素带来的股价调整均是投资良机,因此,在市场上极度悲观之时保持平常心,把握回调带来的投资机会。预计公司2019-2021 年实现收入105.50 亿、108.98 亿、128.35 亿,同比增长21.46%、3.30%、17.77%,归母净利润22.63 亿、23.99亿、30.50 亿,同比增长33.49%、6.01%、27.13%,EPS 为4.49元、4.76 元、6.06 元,目前股价对应估值为2019-2021 年25倍、24 倍、19 倍。

    风险因素:宏观经济下行风险、食品安全风险