晨会纪要

类别:晨报 机构:民生证券股份有限公司 研究员:田铭 日期:2020-04-03

客户观点反馈

    外围流动性危机解除以及国内组合政策持续出台,包括新能源汽车补贴延长,中小银行定向降准,回购利率降低等,有力地稳定了市场情绪。市场估值历史低位,北向资金持续净流入,以及电子类公司良好的年报和一季报高增长带动科技版反弹提升人气。短期A股有望独立表现,关注季报确定增长的行业如农业养殖,电子,传媒及龙头券商地产等。

    总量观点

    【民生宏观】2020年3月经济数据预测(分析师:解运亮,S0100519040001,18911895931)

    一季度GDP负增长,疫情后经济修复进度较为缓慢不管是生产法还是支出法,一季度GDP同比增速可能有较大幅度的负增长。PMI数据、高频数据、复工率和中国经济恢复指数等数据显示,3月经济数据逐渐修复,但仍未达到正常水平。固定资产投资同比回升,压力并未解除:房地产资金来源存在压力;基建空有资金,难以全面形成真实投资;制造业投资可能全年负增长。

    线下消费仍未恢复正常,海外疫情冲击和国家有意识逐步且缓慢推进消费场所开放,导致社零仍将负增长。

    信贷和社融继续体现逆周期调节

    3月复工率仍然低于往年同期,实体企业融资需求继续低迷,预计3月新增信贷大约为12000亿元,3月人民币贷款余额增速为11.5%。3月社融增速较为稳定,政府债券发行加快,企业债券和股权融资较为稳定,整体社融预计维持在23000亿左右,3月社融存量增速为10.3%。3月央行货币政策较为宽松,预计M2增速大约为8.7%CPI小幅回升,PPI继续回落

    3月猪肉和鲜菜价格明显回落。但受去年同期低基数影响,预计CPI同比将回升至5.3%,环比下降0.3%,核心CPI下降至0.9%。2月工业品价格环比继续下降,总体预计PPI将下降至-0.6%,受油价暴跌影响未来还有继续下降可能。

    贸易规模收缩,出口压力更大

    3月PMI进口和新出口订单均未达到疫情前期水平,海外各大经济体3月PMI新订单指数大幅下滑,外需不容乐观,加上国内制造商的库存有被动上升之势,生产积极性有限,预计3月出口增速低位徘徊在-18%。预计进口好于出口,进口同比回落至-8%,贸易差额由负转正,规模收缩。

    风险提示:全球疫情蔓延超预期,全球经济下行超预期,改革推进不及预期。

    个股观点

    【民生传媒】三七互娱(002555)年报+定增点评:20Q1业绩预计高增,新游品类不断拓宽,定增挖掘盈利新动力(分析师:刘欣,S0100519030001,18811312510)

    一、事件概述

    (1)公司2019年实现营收132.3亿元,同比增长73.3%,实现归母净利润21.1亿元,同比增长109.7%,扣非归母净利润为20.9亿元,同比增长339.9%,ROE(加权)为32.7%,相比18年同比增加了16.1%,经营活动现金流净额为32.6亿元,同比增长66.7%。19年全年非经常性损益为2560万元,其中主要为政府补助8398万元,其他非经经常性项目2116万元以及投资收益-7340万元(19Q1-Q3投资收益为6043万元,19Q4投资收益单季度亏损1.34亿元)。

    (2)预计2020Q1归母净利润为7-7.5亿元,同比增长54.0%-65.1%。2020Q1手游流水同比增长在25%-30%左右。

    (3)公司拟向全体股东每10股派发现金红利3元,不以公积金转增股本。19年半年度+年度现金分红8.45亿元(年度现金分红6.37亿元),分红率为40.0%,其他方式(如回购股份)现金分红为3.01亿元,总分红率(含其他方式)为54.2%。

    同时公司发布公司未来利润分配政策:公司发展阶段属成熟期且无重大资金支出安排的,现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到80%;发展阶段属成熟期且有重大资金支出安排的,现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到40%;公司发展阶段属成长期且有重大资金支出安排的,现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到20%。

    (4)公司拟发行不超过1.06亿股,募集资金不超过45亿元,分别用于网络游戏开发及运营建设项目(16亿元)、5G 云游戏平台建设项目(16.5亿元)、广州总部大楼建设项目(12.5亿元)。

    二、分析与判断

    业绩增速符合预期,研运一体模式+精品化策略加深护城河2019年全年实现归母净利润21.15亿元,同比增长109.7%,全年业绩表现亮眼,业绩快报预计公司实现归母净利润为21.4亿元,符合市场预期。其中移动游戏业务营收119.9亿元,同比增长114.8%,远高行业平均水平,毛利率为87.7%,同比增加6.7%。网页游戏营收为12.3亿元,同比下滑25.2%,毛利率为75.8%,同比增加3.9%。公司在产品供给方面,不断加强研发实力,提升自研精品游戏数量与质量;同时持续完善精细化流量运营模式,不断优化“立体营销+精准推送+长线服务”的多元方式,以“精细化、数据化、智能化”为原则辐射“产品+推广+用户”

    三个端口,准确把握用户需求,以研运一体模式+精品化策略加深护城河。根据易观数据,2019年公司在手游市场的市占率从18年的6.5%进一步提升至10.4%,国内运营的国内移动游戏最高月流水超过16亿,最高月新增注册用户超过3400万,最高月活跃用户超过4000万。

    研发力量持续投入,看好公司20年游戏品类不断拓宽公司2019年研发费用8.2亿元,同比增长52.6%,研发人员梳理为1582人,同比增长14.7%。今年自研头部手游《斗罗大陆》H5和《一刀传世》流水增长强劲,《斗罗大陆》H5 2020年在iOS游戏畅销榜排名在16-100名左右,《一刀传世》2020年在iOS游戏畅销榜排名在25-90名左右,这两款产品19年均取得了月流水过亿的较好成绩。公司在亚洲市场保持优势地位的同时,不断开拓欧美高潜力市场37GAMES覆盖200多个国家,全球共发移动游戏超过120款,《SNK オールスター》

    在日本市场上线后,取得下载榜双榜第一的成绩,《大天使之剑H5》在越南市场上线后长期稳居畅销榜榜首,公司王牌产品《永恒纪元》不断更新迭代,持续在已发行地区保持稳定的流水。

    2020年公司预计有50余款新品游戏上线,其中在国内市场预计发行30余款精品游戏,涵盖RPG、卡牌、SLG等不同品类,除自研产品外,公司储备的部分代理产品包括RPG:《代号魔幻》《代号永恒》《代号攻城》;卡牌:《代号英雄》;SLG:

    《代号SLG》。对于海外市场,公司将在亚洲地区发行多款RPG、SLG、卡牌、二次元等类型的游戏;此外,公司计划通过多款SLG精品游戏实现在欧美市场的突破。

    预计公司将在海外市场发行《Wild Frontier》《代号SX》《代号FO》《代号DS》《MU: 跨时代》等20余款精品游戏。

    定增强化公司核心竞争力,挖掘新盈利增长点

    增强企业核心竞争力,不断挖掘新盈利增长点。通过提升游戏品质从而扩大用户基数及付费意愿,最终提升产品投资回报率,增强企业核心竞争力。不同的游戏的市场需求、受众群体虽有所重叠,但又各有不同。在未来3年,分为三个批次开发24款游戏,每批次游戏开发周期为1年,涵盖西方魔幻类、仙侠类、东方玄幻类、战争主题类、北欧神话类及中世纪文明类等题材,并计划在游戏故事、游戏玩法、游戏道具、游戏效果等方面进行创新;同时持续进行人员招聘,计划共招聘1,440名研发人员。坚持游戏研发“多元化”战略,不断丰富三七互娱的游戏矩阵,通过开拓不同品类游戏市场,挖掘新盈利增长点。网络游戏开发及运营建设项目预计投资16亿元,税后内部收益率为79.12%,静态投资回收期为2.60年(税后,含建设期)。

    游戏云化已成趋势,抢占关键流量“入口”。项目拟进行5G云游戏平台的开发工作,核心研发内容包括基础云层服务、平台层服务和云游戏平台三部分。5G云游戏平台是连接云游戏和用户端的平台,整合丰富的云游戏并进行运营,为用户带来高质量的游戏体验。5G云游戏平台能够整合三七互娱内外部资源,充分发挥 “研运一体”优势,扩大用户的覆盖范围,提升公司的市场份额。在云游戏大规模商用前抢占关键流量“入口”,构建公司云游戏领域核心竞争力。5G云游戏平台建设项目预计投资17亿元,税后内部收益率为40.62%,静态投资回收期为4.41年(税后,含建设期)。

    提升运营管理效率,提升形象吸纳人才。公司现已拥有3,000人左右员工规模,投资13亿进行总部大楼建设项目,未来的广州总部大楼总体面积将达到90,000平方米,可满足超过5,000名员工的办公需求,有助于公司满足对办公场所的需求,从而提升各部门协同效率,避免了逐年递增的租赁成本。总部大楼建设将为员工营造长期稳定的工作环境,有助于提升三七互娱公司形象,增强对优秀人才的吸引力,为公司扩大团队规模吸纳人才提供有力支撑。

    三、投资建议

    我们预计公司2020-2022年能够实现每股收益1.31、1.63、2.03元,对应PE分别为24X、20X、16X。我们看好公司目前头部游戏的流水持续性叠加新游上线增厚公司业绩,同时未来销售费用下滑进一步释放利润,目前公司PE(TTM)处于17年以来38%分位数,维持 “推荐”评级。

    四、风险提示:

    新游流水不达预期;原有游戏流水不及预期;海内外游戏政策监管风险。

    【民生医药】迈瑞医疗(300760)年报点评:业绩符合预期,规模效应提升净利率(分析师:孙建,S0100519020002,13641894103)一、事件概述

    2020年4月1日,公司发布2019年年度报告:全年实现营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为165.56亿、46.81亿、46.15亿元,同比增长20.38% 、25.85% 、25.04%。经营活动产生的现金流量净额为47.22亿元,同比增长17.03%。拟向全体股东每10股派发现金股利15元(含税),共计18.24亿元(含税)。

    二、分析与判断

    化学发光发展迅猛,体外诊断增速26%领先其他两大板块1)生命信息与支持板块实现营收63.41亿元,同比增长21.38%。主力产品监护仪的销量实现9.47%的同比增长,考虑到高端N系列监护仪实现国内翻番、国际40%以上的高增长,我们预计监护仪的整体销售额增速在15%以上,高于销售量增速。

    以监护仪为切入,带动麻醉机、除颤仪、呼吸机、输注泵等同领域产品同步增长。

    其中除颤仪、麻醉机的销售量分别实现34.47%、14.62%的增长;呼吸机、输注泵规模较小,我们预计有望实现40%以上的增长。基于医院新建和改扩建的需求,灯床塔销售量实现38.44%的高增速。

    整体来看,我们预计未来2-3年生命信息与支持业务有望实现20%左右的稳定增长。

    2)体外诊断板块实现营收58.14亿元,同比增长25.69%。我们认为,该板块的高增长主要由化学发光产品驱动,估计全国新增装机接近2000台、全球新增装机接近3000台,全年实现收入约13亿元、增速超70%。结合血球和生化等领域推出新品、实现销售,我们预计体外诊断板块未来2-3年有望实现20%以上的高增长。

    3)医学影像板块实现营收40.39亿元,同比增长12.30%。虽然2019年收到市场采购需求平淡以及财政拨款较为滞后的影响,行业增速下滑明显,但是公司推出的高端RE系列产品实现了高端客户群的突破、在国内实现50%以上的增长,从而板块整体实现两位数的超行业增速。我们预计未来2-3年该板块收入有望保持两位数的增长。

    由于产品拓展原因毛利率下滑,费用控制良好推动净利率提升公司整体毛利率为65.24%,同比下滑1.34pct,我们估计是因为:①北美关税(预计影响金额在2000万以下)、②体外诊断仪器的推广(体外诊断产品毛利率下滑1.59pct至62.53%)、③超声产品在低端市场价格的调整(医学影像产品毛利率下滑2.58pct至68.42%)等影响。随着体外诊断业务推广之后带来试剂上量、以及三大产线实现高端突破,我们预计未来2-3年整体毛利率有望维持在65%左右的水平。

    相较前几年销售团队的大幅扩张,我们发现2019年费用控制能力较好、同时规模效应体现,销售费用率、管理费用率、研发费用率分别下降1.50pct、0.58pct、0.36pct至23.28%、5.20%、9.21%;由于利息收入的影响,财务费用同比下降1.33pct至-1.13%。导致净利率同比提升1.21pct至28.30%,我们看好未来2-3年净利率稳中有升的趋势。

    优化全球供应链、严格控制账期,营运能力良好公司持续优化全球供应链,2019年存货周转率2.90,同比提升0.09;严格控制账期,应收账款周转率10.22,同比提升1.04。

    疫情期间高效驰援重点地区,拓展高端客户加速提升品牌影响力面对新冠病毒疫情爆发,春节期间公司制造、物流、营销、用服、技术支持等职能部门近2,000人提前复工,1月25日至2月6日期间为火神山、雷神山医院完成了超过3000台医疗设备的安装和调试、同步交付;截止3月末,在全国范围内紧急交付超过8万台医疗设备。海外市场方面,公司陆续收到包括欧洲、亚太、中东等地区为应对疫情而产生的采购需求,其中欧洲疫情重区意大利已紧急向采购首批近万台呼吸机、监护仪等抗疫设备,公司将分批有序交付。

    疫情对短期业绩的影响:①生命信息与支持:随着疫情呈爆发状,产品需求增量较之以往翻倍式增长,从而公司呼吸机、监护仪、输注泵等配合重症监护及治疗需要的产品销量大幅增长,有望带动生命信息与支持业务实现较高的增长。②体外诊断:我们预计血球产品增长良好,疫情带来的检测需求增加有望抵消部分常规门诊需求下降。③医学影像:移动DR、便携彩超是此次疫情相关检查设备的主力、需求放量上涨,台式彩超的销售则可能受基础医疗、民营市场的采购状态影响。

    长期来看,此次疫情有望促进医院注重传染病、重症、呼吸等相关科室建设,加深了战略客户对公司产品和组织能力的认识。公司通过此次疫情应急采购为契机,大范围拓展高端医院客户,加速提升品牌影响力。

    三、投资建议

    公司高端监护仪、化学发光及流水线、高端影像等产品在中长期均有较大的成长空间。预计2020-2022年EPS分别为4.66、5.62、6.79元,按2020年4月1日收盘价对应PE为54.7、45.3、37.5倍。参考CS医疗器械52倍的市盈率(TTM,整体法,剔除负值)以及公司的行业龙头地位,维持“推荐”评级。

    四、风险提示

    行业政策风险、产品研发风险、价格下降风险、中美贸易摩擦风险、汇率波动风险。

    风险提示

    宏观政策变化的风险,商品价格大幅下跌的风险,个股业绩不达预期的风险。