珀莱雅(603605)：业绩持续高增长 合资拓展抗衰老市场

　　事件概述

    　　珀莱雅发布2019 年年报，2019 年公司实现营收31.24 亿元，同比增长32.28%；归母净利润3.93 亿元，同比增长36.73%；扣非后净利为3.86 亿元，同比增长39.07%。四季度单季度公司实现营收10.43 亿元，同比增长30.2%，归母净利润1.53 亿元，同比增长44.82%；扣非后净利为1.48 亿元，同比增长35.34%。公司业绩略超我们的预期。

    　　分析判断

    收入端：电商助推公司成长，美容类产品增速较高报告期内，公司收入增速由2018 年的32.43%下降到32.28%，基本上保持不变。公司打造的爆品黑海盐泡泡面膜，天猫旗舰店月销100 万盒+，破天猫美妆历史，获“抖音美容护肤榜”第1 名。分产品看，报告期内公司护肤类产品实现营收26.76亿，同比增长25.6%；洁肤类产品实现营收2.35 亿，同比增长20%；美容类产品实现营收1.65 亿，同比增长482.4%；其他类产品实现营收0.41 亿，为公司新产品类型；公司其他业务实现营收0.07 亿，同比增长224%。美容类产品的快速增长主要系公司新开发了美容（彩妆）类产品。分渠道来看，公司线上渠道实现营收16.55 亿元，同比增长60.97%，占比53.09%。线下渠道实现营收14.62 亿元，同比增长9.82%。分品牌来看，珀莱雅品牌依然是公司营收的主要来源，实现营收26.56 亿元，占比85.21%，同比增长26.81%。其他品牌实现营收4.61 亿元，同比增长73.95%。

    利润端：销售费用率提升导致净利率有所下滑公司2019 年四季度归母净利润增速44.82%，相较于三季度归母净利润增速增长了18.75pct，相较于2018 年四季度增长了4.36pct。公司2019 年毛利率同比下降了0.06pct 至63.96%，主要系其他类产品毛利率较低，高毛利的护肤类产品占比有所下滑所致。公司2019 年净利率利率同比下降了0.41pct 至11.73%，主要系公司期间费用率有所提升。费用方面，2019 年全年期间费用率为47.49%，同比提升1.07pct。2019 年Q4 的期间费用率为46.37%，同比提升2.75pct。其中销售费用率为38.6%，同比提升3.66pct，主要系公司形象宣传和品牌推广投入增加所致，是公司期间费用率上升的主要原因。

    携手海外品牌，进军抗衰老市场

    　　公司拟与西班牙PRIMA-DERM,S.L 共同投资设立合资公司，主要在中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰及东南亚地区从事推广和销售PRIMA-DERM 旗下抗衰品牌Singuladerm 的产品。

    　　2020 年3 月4 日， Singuladerm 正式入驻天猫国际，开启深耕中国市场新纪元。珀莱雅强大的渠道优势、运营优势，必将赋能Singuladerm 的品牌发展。两者强强联合，将激发出中国抗衰老市场的巨大潜力以及迸发出产品+品牌+渠道的市场竞争力。

    　　投资建议：

    　　公司不断优化渠道结构和经销模式，线上渠道的销售比例超过了50%。同时公司通过邀请当红流量明星代言旗下产品打造公司品牌。面对市场变化，公司加大研发投入，不断推出新品适应市场。公司经过多年的发展，形成了自己的研发、设计、产品开发、渠道物流运营机制。考虑到疫情短期对公司产品销售造成了一定的影响。我们略微下调公司的盈利预测， 2020 年和2021 年EPS 分别由2.48/3.17 元下调至2.47/3.09 元，2022年EPS 为3.82 元，考虑到公司携手西班牙PRIMA-DERM,S.L 进军抗衰老市场，公司将长期保持着高成长以及市场竞争力，参考可比公司平均PE 为50 倍，我们给予公司54 倍PE，对应2020 年EPS 2.47 元，上调目标价至133.4 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1） 宏观经济景气度不及预期。2）行业竞争加剧。