华泰证券(601688)：国际化再进一步 经营结构更趋优化

华泰证券披露2019 年报，报告期内公司实现营业收入248.63 亿元，同比增长54.35%；归母净利润90.02 亿元，同比增长78.86%。EPS1.04 元/股，同比增长57.58%；ROE 7.94%，同比增加2.62pct。财务杠杆3.81 倍，较2018 年2.96 倍有较大提升。公司2019 年度利润分配方案为：每股派发现金红利0.30 元（含税）。

    公司2019 年业绩交出靓丽答卷，归母净利润大增近八成至90 亿元，位居行业三甲。报告期内公司经营情况可以简要概括为三点：“扩优势”、“调结构”、“再出发”。

    1.扩优势。财富管理和并购重组两大标签已深度植入公司经营文化之中，成为公司在行业中差异化经营的核心所在。自收购AssetMark 后，公司财富管理业务发展如虎添翼，实现创新产品、理念和服务的再融合，业务实力得到进一步提升。AssetMark 在美独立上市和GDR 顺利发行等事件，标志着公司海外业务布局的再度拓展，业务资源和资本实力得到快速增强。依托于全球布局下资产配置（财富管理）和跨境并购等业务的蓬勃发展，公司在上述两项业务上的整体优势进一步提升。报告期内公司“王牌”涨乐财富通APP 平均月活数达755.03万，期末月活数达779.40 万，均稳居同类产品首位，月活数领先第二名超200 万；股基交易市占率约7.53%，较2018 年提升0.43pct，龙头地位得以巩固。自涨乐财富通升级7.0 版本后，其资产配置功能和科技与人性化特性愈发突出，平台优势凸显。与此同时，AssetMark在美TAMP 行业的市占率升至11.0%，平台资产规模（616.08 亿美元，YOY37.35%）和用户覆盖家庭数（16 万，YOY21.11%）均实现快速增长。依托业务版图的外延式拓展，报告期内公司并购重组交易家数和金额也继续排名行业首位。

    2.调结构。报告期内公司顺应市场行情变化趋势，适时调整信用业务结构，在进一步压降风险的同时把握业务发展机遇。报告期末公司两融业务余额671.25 亿元，同比增长54.26%，增速超行业近20pct；股票质押余额继续压降近三成至378.14 亿元，其中表内股质余额仅53.13 亿元，风险高度可控。资管业务条线的结构调整主要体现在压降通道规模，提升主动管理占比上，报告期内通道业务规模下降近1400 亿元，主动管理占比提升至43%。管理公募基金10 只，规模达227.37 亿元，较2018 年规模大幅提升，大集合转公募持续推进。

    3.再出发。近年投行股权承销业务市场争夺进入白热化，在大投行纷纷通过价格战谋求更高市场份额外，一些精品和特色投行通过差异化经营方式参与市场竞争，华泰联合在股权承销业务上的优势被不断蚕食，行业第一梯队已被“中信中金建投”三家牢牢占据。报告期内公司抢抓科创板机遇，积极布局科创板项目，力争弯道超车，在科创板保荐受理数量和上市数量方面均位列行业三甲。此外，公司的自营和衍生品业务近年收益情况在可比券商中并无明显优势，在定增和发行GDR 补充资本金后，公司择时扩大业务规模，并加大量化投资比重，丰富对冲策略，2019 年投资收益同比大幅提升，投资收益和公允价值变动损益合计达119.06 亿元，同比大增183%。

    投资建议：

    从中长期看，公司整体战略具备较强前瞻性，业务转型发力较早，拥有优质的客户资源、相对完善的业务体系和先进的经营理念。随着公司GDR 成功发行和AssetMark 平台在美业务的持续推进，未来公司的业务广度和深度都将不断拓展，国际影响力料将不断提升，品牌价值亦将凸显，我们持续看好公司经营前景。公司日前公告将在未来12 个月内回购占总股本0.5-1.0%的股份，用于股权激励计划，在当前时点推出该计划有望提振投资者信心，为股价提供安全垫。当前公司估值仅1.28xPB，已属低估，具备中长期投资价值。预计公司2020-2022 年归母净利润分别为97.69 亿元、114.66 亿元和129.53 亿元，维持“推荐”评级。年内目标价24.41 元，对应1.7x20PB。