中直股份(600038)：航空产品增速创五年新高 大股东资产整合持续推进

　　事件：

    　　公司发布2019 年年报，报告期内公司实现营业收入157.95 亿元，同比增长20.89%；实现归母净利润5.88 亿元，同比增长15.26%；实现扣非归母净利润5.63亿元，同比增长20.53%；每10 股派发现金红利3.00 元（含税）。

    　　评论：

    　　1、收入增速创出五年新高，非主业占比进一步下降公司航空产品实现营收155.37 亿元，同比增长21.41%，是2015 年以来的最高收入增速。毛利率13.95%，增加0.03%。其中哈尔滨分部、景德镇分部和保定分部分别实现收入62.37、88.38、4.62 亿元。公司航空产品占总营收的98.38%，非主业业务占比进一步下降。公司航空产品目前主要通过关联销售进行，根据2020年关联交易预告，2019 年公司向航空工业集团及下属公司销售产品、材料等上限预计为190.75 亿元，实际发生141.52 亿元，2020 年上限预计为200.25 亿元。

    　　2、研发费用大幅上升，其他期间费用基本平稳期内公司期间费用1.53 亿元同比增长17.55%。其中研发费用4.77 亿元，较上年同期3.06 亿元增加55.75%。期内销售费用1.18 亿元，同比下降0.80%；管理费用9.68 亿元，同比增长8.75％，主要是职工薪酬、折旧、修理费用等同比增加；财务费用-3,189.80 万元，上年同期-1,294.23 万元，主要是利息收入增加。

    　　3、新型直升机加速列装，通用型号空间广阔

    　　根据Global Fire Power 统计，我国目前约有武装直升机281 架、运输直升机911架，俄罗斯拥有武装直升机531 架、运输直升机1522 架，美国拥有武装直升机967 架，运输直升机5768 架，对比海外差距明显。公司是国内直升机制造业的主力军，现有核心产品包括直 8、直 9、直 11、AC311、AC312、AC313 等型号直升机及零部件、上述产品的改进改型和客户化服务，以及 Y12 和 Y12F 系列飞机，经过近年来产品结构调整和发展，已逐步推动主要产品型号的更新换代，进一步完善了直升机谱系，基本形成“一机多型、系列发展”的良好格局。目前我国新型直升机已开始交付使用，市场预计将达到千架级规模，未来公司成长空间十分广阔。

    　　4、中航直升机注入中航科工，直升机资产整合迈出重要一步2020 年1 月3 日，公司控股股东中航科工公告称，拟收购航空工业、天津保税局分别持有的中航直升机68.75%及31.25%股权，以及航空工业所持有的哈飞集团10.21%股权及昌飞集团47.96%股权，对价约为人民币56.88 亿元。收购标的资产2018 年度实现扣税和非经常性损益后净利润3.18 亿，2019 年前三季度实现扣税和非经常性损益后净利润6.03 亿。收购完成后，公司大股东中航科工将囊括航空工业直升机板块所有资产。目前中直股份体外尚有以两厂一所为代表的优质资产，未来直升机板块资产有望进一步整合。

    　　5、业绩预测

    　　预测2020-2022 年公司归母净利润分别为7.27 亿、8.96 亿和10.84 亿元，对应估值分别为33、29、24 倍，维持“强烈推荐”评级！

    　　风险提示：军品订单出现波动，产能释放情况低于预期。