珀莱雅(603605)：19年业绩略超预期 关注明星单品打造

　　核心观点：

    2019 年业绩略超预期，电商延续高增长。公司披露19 年年报，19 年实现营业收入31.24 亿元，同比增长32.28%；实现归母净利润3.93亿元，同比增长36.73%；实现扣非归母净利润3.86 亿元，同比增长39.07%。其中4Q19 实现营业收入10.43 亿元，同比增长30.20%；实现归母净利润1.53 亿元，同比增长44.82%。分渠道看，电商营收同比增长60.97%，主要受泡泡面膜等爆品带动；线下营收同比增长9.82%。分品牌看，珀莱雅品牌营收同比增长26.81%；其他品牌营收同比增长73.95%。分品类看，护肤营收同比增长25.62%；美容类营收同比大幅增长482.43%；洁肤类营收同比增长17.10%。

    营销费用率提升幅度较大，运营效率健康。2019 年，公司毛利率同比降低0.07PP 至63.96%；销售费率为39.16%，同比上升1.64PP，其中营销费用率同比上升5.67pp 至26.86%，主要由于为配合新品推广、爆品打造。管理费用率下降1.01PP 至6.25%，公司归母净利率同比提升0.41PP 至12.57%。

    盈利预测与投资建议。珀莱雅是国内最具成长性的化妆品牌公司之一，电商高增长和品牌品类拓展是公司增长主要驱动力。“红宝石精华”是今年的重要观察点，公司过去通过电商高增长验证了渠道能力，通过泡泡面膜验证了营销能力，明星单品则检验公司产品力和品牌力。考虑到疫情影响，预计公司20-22 年归母净利润分别为5.0 亿、6.5 亿 、8.3亿元，同比增长27.6%、29.5%、27.2%。参考可比公司，考虑公司成长性较强，以及向多品牌、品类矩阵发展潜力，给予公司20 年PE 估值50XPE，合理价值124.46 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。宏观经济低迷，对可选消费产生重大不利影响；电商增速放缓，线下渠道增速下滑；新品牌、新品类孵化不达预期。