三七互娱(002555):20Q1预增54%-65% 自研扩张、新品类及出海、5G云游戏为2020年关键布局

类别:公司 机构:方正证券股份有限公司 研究员:杨仁文/姚蕾 日期:2020-04-02

  事件:1、公司公告2019 年报,实现营收132.3 亿元(YOY+73.3%),归母净利21.1 亿元(YOY+109.7%),归母扣非净利20.9 亿元(YOY+339.9%),净经营性现金流32.6 亿元(YOY+66.7%),加权平均ROE 为32.7%(+16.1pct)。以21.12 亿股为基数,每10股派发现金红利3 元(含税)。公司预计2020 年1 季度归母净利7-7.5 亿元(YOY+54%至65%)。2、公司公告定增预案,拟募集资金不超45 亿元,扣除发行费用后拟用于网游研运(16 亿元/拟3 年内24 款游戏开发需求+招聘研发人员1440 名)、5G云游戏平台(16.5 亿元)、广州总部大楼(12.5 亿元)建设项目,发行数量不超当前总股本的5%,限售期6 个月。

      点评:

      1、2019 年公司自研产品数量及单品盈利能力均有提升,带动手游流水高增长,业绩表现亮眼。①分业务看,2019 年公司手游收入119.9 亿元(YOY+114.8%、占比90.6%),毛利率87.7%(+6.7pct);页游收入12.3 亿元(YOY-25.2%),毛利率75.8%(+3.9pct);境外收入10.5 亿元(YOY+13.2%、占比7.9%),毛利率68.1%(-5.4pct)。②盈利能力方面,2019 年公司毛利率86.6%(+10.3pct/自研占比增加)、净利率18.3%(+3.2pct)、期间费用率66.3%(+11.9pct/流量费用增加)。③成本方面(基于游戏业务收入的比例),游戏分成占比11.5%(-7.9pct)、服务器成本占比0.9%、版权金摊销占比1.0%。④研发方面,公司持续增加研发投入,聚焦产品品质提升与新品类探索,2019 年研发费用8.2 亿元(YOY+52.6%、占总营收的6.2%),近三年累计研发费用17.9 亿元。截止2019 年底,公司游戏及系统研发人员1582 人(YOY+14.7%、占总员工数的56%),预计2020 年将进一步增加至2000 人以上。研发流程工业化也使高级研发人员可以将工作重心进一步向玩法创新等方向倾斜,提高自身产出精品游戏的能力。⑤推广及运营方面,2019 年公司销售费用77.4 亿元(YOY+131.2%、其中流量费用75.8 亿元),多款优质新游上线、处于主要推广期、对互联网流量需求较大。公司不断优化“立体营销+精准推送+长线服务”,持续提升玩家满意度、活跃度及留存率,拉长产品生命周期。2019 年公司自研的智能化投放平台“量子”以及智能化运营分析平台“天机”已投入使用。从手游买量市场消耗看,公司对比单一发行商有自研优势,未来市占率仍有提升空间。

      2、公司创始人团队专注游戏,自成立以来,抓住每一轮行业拐点,持续迭代研运方法论,市占率不断提升。未来持续夯实ARPG优势、拓展SLG/卡牌等新品类、推进全球化布局,并在5G 云游戏等新技术领域前瞻卡位。 ①2019 年公司国内手游最高月流水超16 亿元,最高月新增注册用户超3400 万,最高月活跃  用户超4000 万。从“产品+买量”到内容化升级,公司多款产品陆续验证,手游市占率逐年提升(国内发行:2017 年5%+、2018 年6%+、2019 年10%+)。②国内手游储备方面,公司2020年预计发行30+款,涵盖RPG、卡牌、SLG 等品类,除自研外的部分代理产品包括RPG《代号魔幻》《代号永恒》《代号攻城》、卡牌《代号英雄》、SLG《代号SLG》等。③出海拓展方面,公司海外品牌37GAMES 覆盖200 多个国家和地区,全球发行手游超120 款,涉及RPG、卡牌、SLG 等,语言覆盖繁体中文、英语、日语、汉语、泰语等10+种。公司2020 年将在亚洲地区发行多款RPG、SLG、卡牌、二次元等游戏,进一步巩固在亚洲市场的优势地位;此外,计划通过多款SLG 游戏实现在欧美市场的突破;预计2020 年将在海外市场发行《Wild Frontier》《代号SX》《代号FO》《代号DS》《MU:跨时代》等20+款。④新技术布局方面,2019 年公司积极进行云游戏的技术储备,包括构建内部云,为游戏上云游戏提供计算和网络支撑;研发具备用户交互、视频解码以及云服务端通讯的通用框架体系以支撑云游戏的通用轻APP;基于云游戏服务框架研发试玩类型广告等。

      2020 年1 月,公司与华为签订合作协议,双方成立“云游戏技术方案联合攻关小组”。

      3、盈利预测与投资评级:(暂不考虑定增)我们预计公司2020-2022 年归母净利分别为26.6/30.5/33.6 亿元,对应当前PE 分别为25/22/20X,维持“推荐”评级。

      风险提示:定增方案调整、产品上线进度/市场表现/生命周期不及预期、新品类拓展及海外业务不及预期、5G 云游戏布局不及预期、IP 版权金及用户获取成本上涨、核心人才流失、解禁减持风险、公司治理风险、市场竞争加剧、政策监管趋严、技术变革不达预期、市场风格切换等。