深度*公司*伯特利(603596)：轻量化及电控收入高增长 线控制动及ADAS前景可期

　　公司发布2019 年报，全年共实现营业收入31.6 亿元（+21.3%），归属于上市公司股东的净利润4.0 亿元（+69.2%），每股收益0.98 元，拟每10 股派发现金红利1.0 元（含税）。公司轻量化制动及电控制动产品收入快速增长，带来业绩高速增长。展望未来，短期公司轻量化制动及电控制动产品客户及订单开拓顺利，将助力公司业绩快速增长；长期来看，线控制动及ADAS 产品有望成为持续增长动力，发展前景持续看好。我们预计公司2020-2022 年每股收益分别为 1.20 元、1.50 元和1.81 元，维持买入评级，持续推荐。

    　　支撑评级的要点

    　　收入高速增长，毛利率提升费用率下降。经过多年开拓，公司轻量化及电控制动产品进入收获期，2019 年收入分别增长27.4%、21.3%，盘式制动器收入增长15.1%，共同推动公司整体收入增长21.3%。全年销售费用增加1,669 万（+30.0%），主要是运输费增加889 万（37.2%）及质量保证金增加825 万（69.5%）；管理费用增加1,095 万（+19.0%），主要是相关工资薪酬增加862 万（+31.5%）；研发费用增加2,612 万（+25.8%），主要是研发人员数量增长23.0%导致相关工资薪酬增加2,149 万（+41.3%）、材料投入增加488 万（+31.1%）；财务费用减少2,832 万（-260.2%），主要源于利息收入增加2,338 万。四项费用率8.0%（-0.7pct），显示公司良好的成本控制能力。轻量化产品毛利率提升3.6pct 且收入占比提升，带来整体毛利率提升1.3pct。资产及信用减值主要为公司对北汽银翔、重庆力帆等客户应收账款及相应存货计提资产减值准备所致，后续有望大幅减少。

    　　收入高速增长、毛利率提升、费用率下降，加上非经损益增加2,441 万，推动全年利润增长69.2%。2019Q4 公司收入增长48.2%，毛利率提升3.3pct，归母净利润增长709.6%（2018 年受坏账损失影响基数较低）。

    　　轻量化制动及电控制动推动业绩持续增长。轻量化领域，受通用等新订单量产推动，2019 年轻量化收入增长27.4%。随着铸铝转向节配套通用、沃尔沃、福特等快速上量，以及上汽、吉利、长安、比亚迪等新项目量产，未来有望持续高增长。电控制动领域，公司是中国品牌首家 EPB 量产企业，开发了双控EPB 等优势产品，2019 年销量近90 万套（+22.3%），随着吉利、奇瑞等自主客户上量及江铃福特、东风日产等合资客户订单逐步量产，EPB 产销量有望保持高速增长，推动公司业绩持续爆发。

    　　智能驾驶全面布局，线控制动及ADAS 前景可期。汽车智能驾驶主要由感知、决策和执行三个部分组成，公司是国内少有的全面布局厂商之一。

    　　在执行端，公司在制动领域积累深厚，2019 年7 月已发布WCBS 线控制动产品，并已获得意向订单，预计将于2020-2021 年实现量产。随着L3及以上自动驾驶车型逐步量产，线控制动有望爆发，并成为公司中长期增长点。在决策端，公司有多年ABS、ESC、EPB 等电控产品的软件和算法开发技术积累。在感知端，公司已完成相关布局。公司规划成为国内领先的ADAS 系统供货商，感知、决策和执行全面布局，长期前景可期。

    　　估值

    　　受新冠疫情影响，我们调整了盈利预测，预计公司 2020-2022 年每股收益分别为 1.20 元、1.50 元和1.81 元，公司 在EPB、轻量化、线控制动、ADAS等领域前景良好，维持买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　1）新冠疫情影响导致汽车销量低迷；2）新业务拓展不及预期。