广汽集团(601238)年报点评：广丰广本利润支撑强劲 静待广乘发力

事件：

    公司发布2019 年年度报告，19 年实现营业收入592 亿元，同比下降17.2%，实现归属于母公司净利润66 亿元，同比下降39.3%，实现扣非后归母净利润38 亿元，同比下降60.8%，公司业绩整体承压。

    核心观点：

    1、 受制于广汽乘用车GS4 换代及市场低迷，公司盈利显著下降：19 年广乘实现销量38 万辆，较18 年下降28%，其中主力车型GS4 由于面临换代，销量同比下滑57%，叠加我国汽车市场整体低迷，国五切换国六的扰动，终端市场竞争加剧导致价格承压，综合导致公司19 年盈利显著下降，传祺品牌出现较大亏损。19 年毛利率为7.4%，较18年下降15.4 个百分点，销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为7.7%、5.5%和1.7%，较18 年分别提升0.6、-0.2 和0.5 个百分点，销售费用率提升主要是由于计提了较多的售后服务及销售奖励，研发费用率提升主要是由于公司为保持产品竞争力，投入了较多的研发费用，其摊销增加所致。

    2、 广丰广本强产品周期持续，对公司整体形成利润支撑：19 年公司实现对合联营企业的投资收益为94 亿元，同比增长7.4%，其中广丰广本合计贡献87 亿元，占比达93%。19 年广丰、广本、广汽三菱和广菲克销量增速分别为17.6%、4.0%、-7.6%和-41.0%，在合联营企业投资收益94 亿元中，广丰贡献48 亿元，同比增加48.4%，广本贡献39亿元，同比增加13.5%，广汽三菱贡献2.2 亿元，同比减少60.0%，广菲克贡献-10.7 亿元，较去年同期下降5.9 亿元。我们认为广丰广本强产品周期延续，市场竞争力凸显，20 年威兰达和皓影将对公司形成较强的销量和利润支撑，预计广丰和广本20 年销量增速分别为3.2%和2.9%，此外广丰和广本产能分别完成12 万辆和17 万辆的扩建（含整合本田中国产能），为销量持续提升提供保障。

    3、 政策支持+GS4 换代+新能源，广乘有望迎来销量拐点：今年各地相继出台汽车刺激消费政策，包括传统车牌照、新能源汽车额外补贴、以旧换新等等，预计会对短期汽车市场形成较大的拉动力，而广深地区的政策走在全国前列，对于广汽整体销量的提升有较大作用。19 年底第二代GS4 上市，基于全新广汽全球平台模块化架构GPMA 打造，预计将对20 年广乘销量产生较大的提振作用。此外公司积极布局电动车领域，在车企的转型升级中较为领先，19 年公司新能源汽车实现销量4 万辆，同比增长111%，除现有车型AionS 和Aion LX 外，今年还将推出一款纯电动紧凑型SUV，预计20 年电动车销量有望达到6 万辆，电动车亏损会进一步收窄。我们认为随着广汽乘用车一系列极具竞争力的产品的推出，有望迎来销量拐点。

    财务预测及投资建议：考虑到20 年汽车市场受新冠疫情影响仍有较大的不确定性，我们下调20 年盈利预测，维持21 年盈利预测不变，预计20-21年净利润为79 和103 亿元（原预测为83 和103 亿元），EPS 为0.78、1.00元，对应20 年广汽集团A 股和H 股PE 分别为13.5X 和9.1X，维持广汽集团A+H“推荐”评级。

    风险提示：新冠疫情的持续影响、汽车市场低迷，新车销量不及预期。