康龙化成(300759):业绩增长超预期 看好后端业务潜力释放

类别:创业板 机构:万联证券股份有限公司 研究员:姚文/王政眸 日期:2020-04-01

报告关键要素:

    公司近日公布2019 年年报,报告期内公司实现营收37.57 亿,同比增长29.2%;实现归母净利、扣非归母净利分别为5.47 亿、5.05 亿,分别同比增长64.3%、58.15%;实现经营活动现金流净额9.39 亿。同时公司公布了2020 年Q1 业绩预告,Q1 公司实现归母净利0.92 亿-1.08 亿,同比增长70%-100%。

    投资要点:

    整体业绩保持快速增长,Q1 疫情影响有限可控2019 年全年公司整体业绩保持较快增长,主要受益于公司三大业务板块协同发展以及规模效应下的利润率提升:收入端方面,核心实验室业务收入+25.5%,同时受业务引流作用影响,CMC 业务+40%、临床研究服务+31%;毛利率方面,实验室业务、CMC、临床研究服务当期毛利率分别为25.52%、39.6%、31.3%,毛利率分别同比提升2.72%、5.99%、-0/53%;分季度看:受益于产能释放及经营效率提升,Q1-Q4 归母净利分别为0.54亿、1.07 亿、1.67 亿、2.19 亿,规模效应逐步凸显。费用端方面:销售费用、管理费用分别同比+33.56%、25.6%;整体费用增长与收入增加相匹配,同期研发费用0.63 亿,同比大幅增长99%。2020 年Q1 因疫情影响,公司整体复工推迟一周,对部分项目订单交付有所推迟,但对全年业绩整体影响有限(Q1 业绩增长可佐证)。

    实验室业务增速稳健,积极看好业务承接及后续引流作用公司实验室业务为公司核心基础业务,2019 全年收入23.79 亿,占公司应收比重63%,我们预计化学合成业务增长15%-20%,生物科学业务增长35%-40%,后续随着实验室服务团队扩容以及药物安评等产能的逐步落地,公司实验室业务的整体的业务承接及项目引流能力将进一步强化:1.截止2019 年底公司实验室服务业务员工数量为4301 人,比去年同期增加近600 人;2.药物安全评价中心在2019 年扩增3500 平米动物实验设施;上海分部开始正式运营;3.实验室业务对下游CMC 业务端引流作用日益明显:2019 年药物安全性评价实验业务与CMC 业务的客户重合度进一步提升至68%,有效减低项目衔接成本,提高整体研发效率。

    CMC 业务保持高增长,新增产能陆续落地打开长期空间报告期内公司CMC 业务收入增长39.6%,占公司整体收入比重由18 年22%提升至2019 年的24%,同时由于规模效应进一步凸显,当期业务整体毛利率为27.8%,同比大幅提高6%。报告期内完成及在研项目568 个,其中临床前项目485 个,临床I 期54 个,临床II 期20 个,临床III 期9 个,项目进展梯队合理。未来我们坚定看好公司CMC 业务的高增长及对公司整体业务比重的提升:1.纵向看,公司上游实验室业务不断发挥业务引流作用,自身CMC 业务与上游客户重合度不断提高;2.横向看,与国内同行合全、凯莱英等成熟CDMO 公司相比,公司现有CMC 业务更多集中在临床阶段,业务范围更多偏原料药之前,轻资产属性较高;后续随着宁波、天津等地的CMC 业务产能陆续释放以及业务逐步拓展至更高利润的商业化生产端及制剂开发领域,公司CMC 业务后续业绩释放潜力充足,同时将打开公司中长期发展空间。

    临床研究服务业务发展较快,国内外业务联动明显2019 年公司临床研究服务业务收入为4.56 亿,同比增31.3%,公司于2019年陆续完成了收购南京思睿、战略性入股北京联斯达等工作,进一步完善全球临床开发服务平台的建设。公司通过一系列收购入股,初步形成了完整的药物临床研发服务布局,形成了早期临床试验和放射性药物代谢动力学研究两大主要业务组成,强化了公司从业务上游引入下游、“CRO+CDMO”的一体化研发服务能力。此外,公司积极整合中、英、美三地优势所打造的全球“放射性同位素化合物合成-临床-分析”一体化服务平台,以便更好服务海外市场业务,2019 年美国临床中心CPC 共完成了6 个来自中国客户的项目,国内外联动效果明显。整体来看:目前公司临床研究服务仍处于早期建设阶段,后续随着研究产能及研究团队的不断扩容,公司临床研究服务发展将进一步提速。

    盈利预测与投资建议:

    预计2020-2022 年,公司分别实现归母净利8.54 亿、11.32 亿、15.25 亿,对应EPS 分别为1.07 元、1.43 元、1.92 元;对应当前股价PE 分别为55、42、31 倍;看好公司在生命科学、CMC 业务领域快速成长及贡献的业绩弹性,继续推荐,上调至“买入”评级。

    风险因素:市场竞争加剧、新业务拓展不及预期的风险