国元证券(000728)：投资增厚业绩 变革驱动转型

　　投资类业务提振业绩，领导层和组织架构变革助转型发展2019 年归母净利润9.1 亿元，同比+36%；营业收入32.0 亿元，同比+26%；EPS 为0.27 元，加权ROE 为3.66%，和业绩快报基本一致。Q4 归母净利润2.2 亿元，同比-20%；营业收入9.5 亿元，同比+44%。公司拟每10股派发现金红利1.50 元（含税）。综合看来，公司自营投资、投行、经纪业务收入增加驱动业绩向上。公司新领导班子到位，并对组织架构进行调整，未来将稳步转型发展。此外，公司拟公开配股募资不超过55 亿元，资本夯实将助力公司打造核心竞争力。预计2020-2022 年EPS0.28/0.32/0.37元，BPS7.56/ 7.76/7.99 元，维持增持评级，目标价9.07 -9.82 元。

    　　经纪推动模式和架构变革，证券信用业务结构优化经纪业务不断扩大客户基础和客户资产规模，投顾增幅居行业首位，理财产品销售高速增长，并加快线上线下融合。受市场交投活跃度提升影响，公司2019 年经纪净收入6.8 亿元，同比+23%。2020 年公司成立财富管理委员会，设立私人财富部、金融产品部与分支机构服务部，并赋予网络金融部新的职能定位。证券信用业务中，两融加大客户开发力度，2019 年末境内融出资金114 亿元，同比+27%。股票质押强化风险准入，2019 年末表内股票质押融出资金70 亿元，同比-27%。全年利息净收入12.8 亿元，同比+137%，剔除准则调整影响后，利息净收入同比-21%。

    　　自营业务驱动业绩向上，投行稳健发展

    　　自营权益类投资坚持价值投资理念；固收类投资在严格控制风险前提下稳步提升投资规模。2019 年自营净收入5.3 亿元，同比-41%。剔除利息变动的会计准则调整影响后，自营净收入同比+53%，驱动业绩增长。投行稳健发展，2019 年投行净收入4.0 亿元，同比+37%。

    　　资管规模收缩、持续推动转型，国际业务扎实开展资管业务坚持向净值化转型、向主动管理转型。2019 年资管净收入1.2 亿元，同比+21.6%。2019 年末母公司资管规模672 亿元，同比-17%。其中，集合规模139 亿元，同比-18%；定向类规模479 亿元，同比降幅显著，达-25%。2019 年境外业务收入2.41 亿元，同比+44%，占营业收入比例7.5%。

    　　新管理班子落地+组织架构变革，维持增持评级公司背靠安徽省属金控平台，地域优势鲜明。当前新一届董事会已落地，管理层均为公司元老，有望继续领导公司转型发展。同时公司对组织架构进行调整，更加匹配业务发展。考虑当前市场环境下调盈利预测， 预计2020-2021 年EPS0.28/0.32（前值0.33/0.39）元，2022 年EPS0.37 元，对应PE30、26 和23 倍。预测2020-2021 年BPS 7.56 / 7.76（前值7.74/7.87），2022 年BPS 7.99 元，对应 PB1.10、1.07 和1.04 倍，可比公司2020PBWind 一致预期平均数1.21 倍。给予公司2020PB1.2~1.3 倍，目标价9.07 -9.82 元，维持增持评级。

    　　风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。