中国重汽(000951)：业绩大幅增长 净利率创近12年新高

核心观点：

    19 年公司归母净利润同比增长35.2%。根据年报，公司19 年实现营业收入398.4 亿元，同比下降1.33%；实现归母净利润12.23 亿元，同比增长35.2%；实现扣非后归母净利润11.54 亿元，同比增长48.4%。19年公司销售重卡13.7 万辆，同比下降3.45%，作为国内工程重卡龙头，销量下降主要受工程重卡治超影响，19 年Q1-Q4 公司营收同比增速分别为24.8%/-17.8%/-21.7%/15.6%，治超的短期负面影响已逐渐消化。根据年报，公司计划20 年销售整车14.2 万辆，实现销售收入450 亿元。

    净利率创08 年以来新高，经营性现金流净额创历史新高。19 年公司毛利率、净利率分别为10.50%/3.99%，较18 年分别提升1.6/1.0pct，在治超短期负面影响下，净利率逆势创08 年以来新高；19 年公司经营性现金流净额为26.0 亿元，创历史新高。

    短期来看公司疫情影响下回暖超预期，长期看点是T 系列车。近期疫情影响下重卡行业回暖超预期，3 月11-20 日我国重卡合格证产量同比增速为5.6%，而公司表现明显好于行业，我们估计重卡行业全年销量仍有望保持增长，公司工程车恢复下增速有望高于行业。中长期来看，19 年工程车整治的逻辑是“短空长多”，公司将显著受益于重卡销量中枢的上移；此外，重卡中高端趋势下源自曼技术平台的T 系列车有望提升公司市占率及产品结构，带来量价齐升：公司重卡单价15 年来连续4 年提升。

    投资建议：长期来看，在重卡大功率化、中高端化趋势下，T 系列车将提升公司市占率，业绩富有弹性；19 年521 大吨小标的治理将提升未来行业销量中枢，对工程车弹性更大，公司尤为利好。短期来看，疫情影响下重卡行业回暖超预期，而公司表现好于行业。我们预计公司20-22年EPS 分别为2.10/2.52/2.99 元/股，对应当前股价的PE 为9.7/8.0/6.8倍。结合公司历史估值及可比公司估值，我们给予20 年15 倍PE，合理价值为31.4 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济、重卡行业景气度不及预期；疫情影响超预期等。