万华化学(600309)：全年业绩同比持平 20H1面临压力

核心观点

    全年同比有所下滑：公司披露19 年年报，全年实现营业收入680.5 亿元，同比下滑6.6%；归母净利润101.3 亿元，同比下滑34.9%，其中19Q4 单季度实现收入195.1 亿元，归母净利润22.3 亿元。董事会提出利润分配方案为每10 股分红13 元，合计分配利润总额为40.8 亿元，分红率为40.3%。

    19 年全年收入与利润下滑的主要原因是产品价格出现下跌，特别是MDI 产品价格同比下降约30%。

    产业布局继续高速前进：公司全年研发投入17 亿元，同比18 年小幅增长；资本开支达到178 亿元，相比18 年增长75 亿元。在建项目完成度进展迅速，公司预计13 万吨PC 二期项目和乙烯一体化项目将分别于20 年6 月和4 季度完工，前期准备的尼龙-12 与柠檬醛等高端化学品项目也已进入产业化阶段。另外，美国一体化项目原8.3 亿元投资中有3.1 亿元已计提减值准备，主要为前期的设计费用。虽然美国项目阻力较大，但近期公司已获得原福建康乃尔40 万吨MDI 项目的控制权，因此MDI 规模的远期增长仍有保障。

    短期业绩面临挑战：20 年1 月新冠病毒爆发，目前已蔓延至全球。我们认为疫情影响主要表现在一季度国内企业整体开工受到限制，二季度海外经济与贸易大幅收缩，再叠加近期油价暴跌，预计20 年上半年公司业绩将遭受需求收缩与库存损失的不利影响。虽然短期影响较大，但我们认为公司核心竞争力并没有减弱，长期看反而将因全球经济下滑导致的行业重塑与集中度提升而受益。

    财务预测与投资建议

    由于疫情影响，我们调整20-21 年公司每股EPS 为2.53、4.12 元（原预测3.60 和4.24 元）并添加22 年预测4.88 元。按照公司过去十年平均17 倍PE 调整目标价为43.01 元（原目标价53.23 元），维持买入评级。

    风险提示

    宏观经济风险、原油价格波动风险、新项目进展风险、MDI 行业壁垒突破。