华电国际(600027)年报点评：煤价下行奠定长期盈利空间

　　业绩简评

    　　2019 年公司实现营业收入936.54 亿元，同比增长4.86%；归母净利润34.07 亿元，同比增长97.44%。公司业绩符合预期。

    　　经营分析

    　　量价齐升拉动公司营业收入稳健增长：公司营收增长主要源于发电量和电价的增长。2019 年公司发电量2151.09 亿千瓦时，同比增长2%。公司平均上网电价414.49 元/兆瓦时，同比增长2%。电价的提升则受益于增值税下调和市场化电价折价收窄。4 月1 日增值税由16%下降到13%，公司不含税电价明显提升。2019 年公司市场化交易电量占比54%，同比增加9.78pct。

    　　近年公司结算电价和市场化电量占比不断上升，电力供需结构改善。

    　　煤价下行费用降低，公司盈利大幅增长：在营业收入增长基础上，公司营业成本下降。2019 年公司供电煤耗为295 克/千瓦时，比去年同期下降4 克/千瓦时，同时QHD Q5500 动力煤全年均价同比下跌60 元/吨至587 元/吨。受益于煤价下行、供电煤耗下降，在火电发电量同比增长2.06%的情况下，公司19 年燃料成本仅增长0.79%，单位燃料成本有所下降。此外，近年来公司财务费用持续下降，19 年财务费用比上年同期下降3%，主要系资本支出下降、有息负债规模减少等因素综合影响。在收入端发电量、电价上升，成本端燃料成本和财务费用下降的综合作用下，19 年归母净利增长97%。

    　　煤价长期下行将有望助推业绩改善，高分红低估值具备防御属性：2019 年动力煤产量、进口量同比增长6%、4%，煤炭固定资产投资完成额同比增长30%，且受疫情影响需求下滑，煤炭长期供给宽松加剧。预计2020 年煤价中枢540 元/吨，公司将从煤价下跌中充分受益。2019 年公司分红率从之前的40%左右大幅提升至50%，随着火电企业盈利修复，现金流充裕，未来有望维持高分红比例，在当前经济趋弱条件下稳健的业绩更具防御性。

    　　投资建议

    　　我们预测公司2020-2022 年的营收为919/938/963 亿元，对应归母净利润分别为45/53/54 亿元，对应EPS 为0.46/0.54/0.55 元，对应PE 为7/6/6 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　疫情影响超出预期；电价大幅下降；利用小时数大幅下降；限售股解禁。