双汇发展(000895)：19年营收稳健增长 肉制品战略清晰

19Q4 营收同增49.67%。19 年公司在中美贸易摩擦、非洲猪瘟、肉类价格通胀等压力下，实现了较好的经营结果。19 年公司营收603.48 亿元，同增23.43%，归母净利54.38 亿元，同增10.70%。19Q4 营收183.54 亿元，同增49.67%，归母净利14.95 亿元，同增18.97%。公司拟以2019 年末公司总股本为基数，向全体股东实施每10 股派10 元现金。毛利率18.79%，同减2.62pct，期间费率6.96%，同减1.02pct，其中销售费用率4.48%，同减0.9pct，管理费用率2.31%，同减0.14pct，财务费用率0.16%，同增0.05pct。

    19 年屠宰生猪量同减19.04%，屠宰业务营收同增35.22%。作为行业龙头，19 年公司屠宰业务收入391.00 亿元，同比增长35.22%，毛利率9.22%，同比减少0.67pct。屠宰生猪1320 万头，同减19.04%，生鲜品销量148.49 万吨，同减3.06%，生鲜品库存量20.91 万吨，同增70.42%，主要系公司结合屠宰业市场行情，适度增加冻品储备，导致库存同比上升。我们认为如果猪价继续在高位，屠宰业务将受到一定影响，但公司亦可通过低价库存肉和进口肉来有效调节。我们认为从长期来看环保趋严、非洲猪瘟事件等都将加速行业洗牌，提高行业集中度。

    19 年肉制品营收同增8.80%。19 年公司肉制品收入251.63 亿元，同增8.80%，毛利率28.46%，同减2.2pct。19 年肉制品坚持“稳高温、上低温、中式产品工业化”的产品战略，其中高温肉制品收入161.70 亿元，同增12.03%，毛利率30.05%，同减1.1pct；低温肉制品收入89.93 亿元，同增3.45%，毛利率25.59%，同减4.25pct。肉制品销量160.16 万吨，同增0.05%。

    随着肉制品公司逐步落实肉制品“调结构、扩网络、促转型、上规模”的战略，我们认为肉制品业务收入增速和盈利能力都有望逐步提升。

    盈利预测与估值。我们预计公司20-22 年EPS 分别为1.84/2.08/2.35 元，相关可比公司2020 年PE 在4-19 倍。考虑到公司作为行业龙头，在明确了“调结构、扩网络、促转型、上规模”的战略方针之后，未来在市场开拓以及盈利能力提升方面仍具有较大空间，可持续成长性较强。给予公司2020 年18-22xPE，对应合理价值区间33.12-40.48 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示。原材料价格大幅波动，新品推广不达预期等。