化工龙头价值分析系列之七-新和成(002001)

新和成是国内最优秀的精细化工企业之一，多个维生素产品占据全球龙头地位。且近期又上马多个大型项目，进入新的一轮扩张期。我们认为公司未来将成为世界级精细化工企业，ROE 中枢有望持续提升。具体逻辑如下：

    核心观点

    核心竞争力分析：新和成长期的投资回报率一直高于国内化工平均水平，我们认为其核心竞争力在于善于选择产品和赛道，以及将新工艺开发落地并持续优化降本的能力。新和成成立之后经历VE 生产-中间体配套-VA 生产-柠檬醛配套-香精香料生产-新材料生产等等多次纵向和横向扩张，每一次都使公司的体量与盈利能力实现显著提升，足以证明公司在精细化工领域过人的布局能力。同时，新和成经常领先国内同行实现新工艺开发，并通过蛋氨酸和PPS 等产品，将其能力圈进一步扩大到大化工和聚合物。我们认为这些能力将继续支持新和成实现高回报率得持续扩张。

    现有产品盈利有望回升：新和成盈利主要来自产品高技术壁垒带来的超额利润，其中VA 具有柠檬醛配套与产品合成两道壁垒，行业格局最为稳定，我们预计价格将稳定在较高水平。VE 在帝斯曼控制能特科技的推动下行业格局明显好转，价格已开始回升。而蛋氨酸未来增量供需将基本平衡，新和成则也有望依靠规模扩张与技术成熟不断提升盈利。

    未来发展展望：公司目前几项重要项目合计投资额超过百亿，构成公司未来增长最主要的动力。我们认为短期看这些项目一是补足了维生素合成工艺的不足，二是完善了现在相对简单的产品结构；长期看这些项目使公司获得了向营养品下游进军的机会，进一步向帝斯曼靠拢。通过分析独立预混料企业，我们认为向下游拓展有望使公司ROE 进一步提升，并减少周期波动的风险。

    财务预测与投资建议

    我们预计19-21 年公司每股盈利EPS 分别为1.03、1.36 和1.55 元，按照20 年可比公司平均21 倍市盈率，首次覆盖新和成并给予28.56 元目标价和增持评级。

    风险提示

    产品行业格局破坏；蛋氨酸等产品销量增长不及预期；新项目达产不及预期。