华鲁恒升(600426)年报点评：降本增效成果显著 业绩符合预期

公司发布2019 年年报：实现营业收入 141.90 亿元 （YoY-1.16%），归属上市公司股东净利润为24.53 亿元（YoY-18.76%）, 2019Q4 归母净利润为5.41 亿元（YoY+11.46%，QoQ-10.41%），业绩基本符合预期。

    公司产品销量增长，但是价格下滑幅度较大。2019 年公司肥料、有机胺、 己二酸及中间品、醋酸及衍生品、多元醇等产品产量分别为281.16、37.95、33.54、63.26、66.21 万吨，同比增长 31.18%、2.14%、6.04%、0.39%、116.45%。 公司肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品、多元醇等产品均价分别为1440、4932、7355、2670、4640元/吨，同比下降 8.08%、12.88%、19.78%、33.37%、29.69%。

    公司产品价格大幅下滑，而收入和利润下滑幅度相对较小主要因为：1）公司三大煤气化平台互联互通且长周期稳定运行，协同效应显著；2）持续挖潜降耗和资源综合利用，低成本优势更加巩固；3）充分发挥柔性生产调控能力，化解了部分市场减利因素；4）50 万吨乙二醇项目相比2018 年贡献全年利润，在一定程度上以量补价。

    己二酸、己内酰胺等项目有序推进，将为新一轮成长拉开帷幕。己二酸：目前下游产品对己二酸产品质量的差异化需求逐步体现，对高端己二酸产品的需求也不断凸显。项目预计2021 年5 月投产，建成后预计利润总额 2.96 亿元。酰胺及尼龙新材料项目：公司依托既有的气化平台，充分利用合成氨资源，发掘合成气高附加值，以羰基化路线和变换制氢气为方向，结合公司现有的原料甲醇和氨以及蒸汽、电力等能源优势，将发展环己酮-己内酰胺-尼龙6 切片产业链。项目预计2021 年11 月投产，建成后预计实现利润总额4.46 亿元。

    盈利预测及投资评级：公司低成本优势持续发挥，周期低点仍保持相对稳定盈利，己二酸及酰胺等项目有望拉开新一轮成长序幕。维持“买入”评级，预计20-22 年EPS 为1.57、1.90、2.12 元，对应PE 为9.8、8.1、7.3 倍。

    风险提示:新项目投产不及预期，产品价格继续下跌等。