中远海控(601919)2019年报点评：运价水平改善+规模优势与协同效应释放 公司19年扣非业绩同比大增

公司发布2019 年年报：1）报告期内公司实现营业收入1510.6 亿元，同比增长25.02%，可比口径（模拟从上年初合并东方海外国际）收入同比增幅 7.14%实现归母净利67.64 亿元，同比增长449.92%，扣非归母净利15.85 亿元，同比增长732.77%。2）分季度看，Q1-Q4 公司扣非净利分别为5.4、5.1、8.4、-3 亿元。3）非经常性损益51.78 亿元，其中非流动资产处置损益为76.44 亿元，主要因东方海外出售长滩集装箱码头，产生一次性净收益。

    集运市场弱复苏，运价水平同比改善。2019 年CCFI 运价指数均值为824.3 点，同比上升0.77%。SCFI 运价指数2019 年均值为810.9 点，同比下降2.6%。其中2019 年欧洲线SCFI 运价均值为759.6 美元/TEU，同比下降7.56%；美西航线运价SCFI 年度均值为1525.3 美元/FEU，同比下降12.15%。

    集运板块：完成收入1448.06 亿元，同比增长26.09%。其中中远海运集运完成收入985.63 亿元，同比增长7.88%。贡献毛利134.86 亿元，同比增长71.7%。

    货运量：集运板块完成货运量2573.9 万TEU，同比增长18.1%（按可比口径，同比增长2.7%）。其中中远海运集运完成货运量1878.5 万TEU，同比增长2.3%；东方海外完成货运量695.4 万TEU，同比增长3.8%。

    运力：报告期内公司交付10 艘船舶合计运力17.9 万TEU，目前共计运力296.79万TEU，同比增长7.6%。

    单箱收入：公司单箱收入约为5244 元/TEU，同比增长7.7%，高于行业运价指数涨幅。其中国际航线单箱收入（美元计价）同比增长9.6%。

    码头业务板块收入增长稳定，毛利率实现提升。码头业务实现收入87.5 亿元，同比增长13.47%，贡献毛利27.5 亿元，毛利率为31.39%，同比改善0.57 个百分点。完成总吞吐量为12998.5 万TEU，同比增长7.82%。其中控股码头完成业务量2635.4 万TEU，同比增长13.1%，参股码头完成业务量10363.08 万TEU，同比增长6.56%。

    协同效应与油价下跌，带动公司单箱成本改善。公司集运板块单箱成本2019年约为693 美元/TEU，同比下降1%。其中设备货物运输成本388 美元/TEU，同比增长0.4%；受益2019 年船用油价格下跌（2019 年高硫油价格为403 美元/桶，同比下降6.75%），公司单位航程成本为174 美元/TEU，同比下降1.7%；单位船舶成本为131 美元/TEU，同比下降4%。剔除燃油费之后，公司集运板块单箱成本同比下降0.6%。

    投资建议：1）集运行业供给高峰已过，行业竞争格局处于优化期，看好龙头公司未来将充分发挥优势。2）短期因疫情影响，需求端或存压力，我们调整2020-21 年盈利为26 及34 亿（原预测为37 及50 亿），对应2020-21 年PE为19、14 倍。预计疫情过后，行业有望进入持续两年的边际改善周期，公司业绩增速或维持在20%附近，给予2021 年18 倍PE，一年期目标价5 元，预计较现价27%空间，但考虑疫情不确定性，维持“推荐”评级。

    风险提示：疫情影响全球经济贸易需求，低硫油价格上涨。