口子窖(603589):尽享徽酒消费升级红利 营销改革进行时

类别:公司 机构:川财证券有限责任公司 研究员:欧阳宇剑 日期:2020-03-31

核心观点

    兼香型典范企业,民营机制释放活力

    得益于口子窖整体激励充分、坚持“不压库存”战略,公司十几年来业绩较为稳健,周期性较弱。此外,口子窖优势主要体现在“大商制”,公司给与经销商更大的渠道自主权、更高的渠道利润,因此经销商忠诚度较高,抗风险能力强,且费用率更低。公司2015-2018 年收入CAGR 达18.2%,净利润CAGR 达36.3%。

    受益于省内升级、营销改革,公司业绩有望实现保持稳健增长

    安徽GDP 增速高于全国,随着居民人均可支配收入的提升、城镇化水平不断推进,乡镇及市区主流价格带分别逐步提升至100-200 元、200-300 元,消费升级带动白酒价格带移至口子窖主力产品区间,口子窖享受了价格带升级的红利,此外,公司于2019 年下半年开始转变营销思路进行积极改革,随着公司加大市场费用投入、不断完善产品结构、加速渠道下沉,公司业绩有望保持稳健增长,虽然疫情对公司短期内不可避免的将产生冲击,但长期趋势未变。

    省内持续下沉,省外收入加速增长

    省内:“大商制”模式下,公司坚持一地一策的市场运作思路,深耕省内,全面实施渠道下沉,强化重点市场渠道管控能力,实现优胜劣汰,同时不断稳固年份口子窖系列地位,积极运作高端产品以完善产品结构。省外:通过“省内大商外派”形式积极拓展省外市场,以“宁缺毋滥”为原则稳健招商,2019H1 公司省外实现469.6 亿元的收入,同比增长26.9%。

    首次覆盖,给予公司“增持”评级

    我们预计公司2019-2021 年营业收入分别为47.2、48.7、54.8 亿元;归属母公司股东的净利润分别为17.0、17.9、20.5 亿元;对应2019-2021 年EPS 分别为2.9、3.0、3.4 元/股。疫情对公司短期将产生影响,但不改长期发展逻辑,我们认为受益于消费升级、改革不断推动、新品推出、省内深耕、省外加速增长,公司业绩有望稳健增长,首次覆盖给予增持评级。

    风险提示:宏观经济下行风险、食品安全风险、渠道动销情况不及预期。