用友网络(600588):企业云SAAS龙头

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:谢春生/郭雅丽/郭梁良 日期:2020-03-31

企业管理软件龙头,云转型打开新篇章

    我们认为,用友网络作为企业管理软件龙头,在云转型加速推进的背景下,有望逐步成长为国内云SaaS 龙头。用友在国内市场拥有稳定的客户基础,随着其不断构建完整的企业云解决方案,产品竞争力增强。我们预计,在企业加速向云迁移的过程中,用友有望迎来新的业务机会和成长空间。我们预计,公司2020-2022 年EPS 分别为0.48 元、0.61 元、0.79 元,首次覆盖,给予“增持”评级。

    云ERP 转型关注用户基础与云服务方案完整性

    回顾海外ERP 巨头的云转型路径,我们发现存在用户基础好与云服务方案完整性高的共性。SAP 通过王牌产品R/3 积累了良好用户基础,并在合作中不断升级产品,引领了ERP 的革新。从云转型的顺序看,ERP 为转型的基础,在拥有良好ERP 产品的基础上,巨头往往通过收购或自研实现云ERP 及平台的构建,并不断外延扩张补全其云服务解决方案。

    用友拥有稳定客户群体,为云转型提供良好基础

    用友成立于1988 年,以财务软件起家,经历了向企业管理软件提供商、向云服务提供商两次转型。在财务软件时期公司奠定了龙头地位,奠定了良好的市场基础,转型企业管理软件提供商后,通过不断的产品迭代升级提升产品力,通过配合产品推广的技术服务提升产品体验,奠定了企业管理软件龙头地位,为云转型提供了良好的基础。

    主力产品不断迭代,云产品打开业务空间

    公司的主力产品为ERP 产品,经历“软件”、“云+端”、“云应用”三个阶段,云化程度不断加深,云解决方案逐渐完备。另一方面,公司积极推动云平台建设,为产品提供云服务支持,为企业开发提供底层的平台架构,以此赋能云产品,进一步增强了产品的可扩展性。此外公司以用友云市场加强云生态建设,引入生态伙伴扩充云服务方案,吸收持续成长的动力。

    云SaaS 龙头,首次覆盖“增持”评级

    我们采用分部估值方法估值。对于软件相关业务,我们采用PE 估值法。

    我们预计2020-2022 年净利润为:12.13/15.20/19.84 亿元。可比公司2020年PE 均值57 倍。考虑公司在ERP 领域的领先地位,我们给予软件业务PE 估值59-60 倍,对应估值为715.70-727.80 亿元。对于云业务,我们采用PS 估值。2020 年可比公司平均PS 估值12 倍。考虑到云业务的成长性,我们给予2020 年云业务PS 估值13-15 倍,对应市值532.20-614.10亿元。综合以上,我们预计,公司2020 年目标市值为1268.90-1361.30亿元,对应的股价为50.70-54.36 元。首次覆盖,给予“增持”评级

    风险提示:宏观经济下行风险,云产品推广低于预期风险。