农业银行(601288)：营收边际表现优于同业 资产质量进一步夯实

业绩概述：农业银行发布2019 年年报，营业收入增速为4.8%（2019年前三季度为3.8%）；归母净利润增速为4.6%（2019 年前三季度为5.3%），业绩基本符合预期。

    2019Q4 单季营收增速为7.9%，较2019Q3 提升7.5pc，带动全年营收增速较前三季度略有上行，具体来看：

    ① 净息差改善。经测算，农行2019Q4 净息差环比提升约2bp。从资产端来看，进一步加大了收益率较高的信贷资产投放，通过结构优化对冲市场利率的下行，生息资产收益率总体保持平稳；从负债端来看，在存款成本保持稳定的情况下，农行加大同业存单发行力度，在利率下行周期，同业负债成本进一步下行，带动整体负债成本稳中有降，成为净息差改善的主要因素。

    ② 2019Q4 手续费及佣金净收入增速为8.2%，较2019Q3 提升6.9pc，预计一方面信用卡分期付款业务收入增加；另一方面理财产品发行加速，带动托管及受托业务收入呈现恢复性增长。

    ③ 2019Q4 其他非息收入增速为192.44%，较2019Q3 显著提升约200pc，主要是因为低基数效应的影响。

    资产质量继续改善。①2016 年至今，农行不良率、关注率持续下降；同时2019Q4 逾期90 天以上贷款/不良降低至59.7%，资产质量真实度不断提升。②2019Q4 拨备覆盖率为288.75%，环比提升7.5pc。

    2019 年，成本收入比为30.49%，连续三年稳步下行，较2018 年下降0.78 个百分点，主要受益于公司推进“增效”计划，业务经营更加集约高效，成本结构也进一步优化。

    投资建议：增持-A 投资评级，6 个月目标价4.15 元。我们预计公司2020 年-2022 年的收入增速分别为5.00%、5.00%、6.31%，净利润增速分别为4.45%、4.50%、4.75%；给予增持-A 的投资评级，6 个月目标价为4.15 元，相当于2020 年0.75X PB。

    风险提示：经济持续下行；资产质量大幅恶化