海天味业(603288):调味品航母稳步推进 疫情催化下渠道再升级

类别:公司 机构:天风证券股份有限公司 研究员:刘畅 日期:2020-03-31

公司发布2019 年报,全年实现营收197.97 亿元,同比+16.22%,实现归母净利润53.53 亿元,同比+22.64%。其中2019Q4 实现营收49.72 亿元,同比+15.03%,实现归母净利润15.18 亿元,同比+23.06%。

    三大核心品类稳健增长,渠道下沉和裂变成效显著。公司2019 年实现营收197.97 亿元,同比+16.22%,顺利完成19 年计划任务。公司营收实现稳健增长,一方面来自三大核心品类的积极培育。2019 年公司酱油、蚝油和酱料分别实现营收116.29/34.90/22.91 亿元,同比+13.60%/22.21%/9.52%,其中酱油结构升级显著,高端增速持续高于中低端;蚝油保持较快增长,用户群体不断渗透和培育;黄豆酱则通过调整网络结构和优化产品规格,实现恢复性增长。另一方面业绩的增长来自渠道拓展的稳步推进。2019 年公司共有经销商5806 家,净增加999 家。19 年公司加大渠道网络建设力度,提高网络覆盖的深度和广度,同时加快弱势区域的建设,抢占市场。未来随着经销商的不断培育,我们预计公司营收仍将实现稳健增长。

    费用结构不断优化,经营效率不断提升。公司2019 年实现归母净利润53.53亿元,同比+22.64%,净利润27.06%,创历史新高。公司2019 年毛利率为45.44%,较去年同期下降1.03pcts,主因成本上升、吨价下降和非酱油占比提升所致。2019 年酱油、蚝油、酱料吨价下降1.75%/1.75%/2.51%,或因公司加大买赠比例活动促进终端销售,同时毛利率较低的非酱油品类占比提升1.35pcts 至41.26%。另一方面,在毛利率下降的背景下,公司净利率提升至历史新高,主因公司经营效率不断提升。2019 年公司销售费用率下降2.20pcts 至10.93%,费用投入产出比不断提升。管理费用率保持平稳态势,财务净收益则大幅提升91.81%至2.92 亿元,资金管理能力不断提升。随着公司费用效率和管理能力的不断优化,盈利能力有望持续提升。

    疫情不改公司稳健向上指引,领先优势有望加速扩大。公司20 年计划实现收入227.8 亿元,同比+15%,实现净利润63.2 亿元,同比+18%。我们认为疫情期间公司餐饮端销量或有所影响,但居民端销量的增长或将弥补一定损失。预计公司将凭借成熟的经销体系和管理能力,努力降低疫情对公司带来的影响。此外,疫情或将加速行业集中度提升,公司作为行业龙头能够逆势攫取份额,同时叠加调结构等方式,20 年指引大概率能够实现。长期来看,行业市场集中度仍有较大提升空间,公司拥有品牌和渠道双护城河,一方面借助强大的品牌力实现品类的多元发展和结构优化,另一方面通过渠道的裂变和下沉,提高市场份额,进而实现公司价值的不断提升。

    投资建议:预计公司2020-2022 年实现营收230.48/270.43/319.87 亿元,同比+16.42%/17.33%/18.28%,实现归母净利润63.37/75.18/89.76 亿元,同比+18.39%/18.62%/19.39%,EPS 分别为2.35/2.78/3.32 元,目标价区间为106-129 元。首次覆盖,给予公司“买入”评级。

    风险提示:原材料价格波动风险,行业增速不及预期,食品安全风险等。