中国中铁(601390)2019年年报点评:业绩略超预期 现金流及经营效率改善

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:罗鼎 日期:2020-03-31

  2019 年营收+15.0%,归母净利+38.7%,扣非净利+12.8%,业绩略超预期。

      毛利率略降,费用率持平,经营现金流大幅改善,经营效率提升。订单持续回暖,在手订单充裕。逆周期调节加码支撑订单业绩,债转股提供更积极增长动力。考虑逆周期调节加码支撑订单业绩稳增、在手订单充沛等因素,我们维持2020-21 年净利润预测221/244 亿元,新增2022 年净利润预测270 亿元,对应EPS 预测0.87/0.97/1.07 元,对应PE 为6.2/5.6/5.0 倍,维持“买入”评级。

      2019 年营收+15.0%,归母净利+38.7%,扣非净利+12.8%,业绩略超预期。公司2019 年营收8,484.4 亿元(同比+15.0%),归母净利润236.8 亿元(同比+37.7%),扣非归母净利润178.9 亿元(同比+12.8%),4Q19 出售中铁高速51%股权导致非经常性损益高增。单季度看,4Q19 营收2,782.6 亿元(同比+13.9%),归母净利润82.0 亿元(同比+97.4%)。分业务看,2019 年基建/设计/ 设备/ 地产收入为7316/162/170/430 亿元, 同比+17.2%/+10.7%/+13.2%/-0.7%,其中4Q19 基建/设计/制造/地产收入同比+16.1%/+19.0%/+37.5%/-10.7%,基建和设备制造收入保持较快增长,设计有所回暖。我们预计随基建投资增速趋升、城轨景气回升以及市政订单逐步兑现收入,2020 年业绩料将稳增。

      毛利率略降,费用率持平,经营现金流大幅改善,经营效率提升。2019 年毛利率9.8%(同比-0.1pct),基建/设计/设备/地产毛利率7.4%/27.5%/23.8%/29.2%,较上年同期持平/-0.6/持平/+4.5pcts。期间费用率5.8%同比持平,其中销售/管理/研发/财务费用率为0.5%/2.6%/1.9%/0.7%,同比+0.1pct/-0.2pct/+0.1pct/持平。2019 年公司计提减值损失60.3 亿元,较去年同期-26%。经营现金净流入222 亿元(上年同期净流入120 亿元),净流入规模同比+85.6%;投资现金净流出402 亿元(上年同期净流出393 亿元);筹资现金净流入382 亿元(上年同期净流入279 亿元)。截止2019 年末,公司资产负债率76.8%,同比+0.3pct。

      2019 年应收账款周转率8.1x(较去年同期提升2.5x),存货周转率4.2x(较去年同期提升0.9x),经营效率提升。

      2019 订单持续回暖,结构上市政较快增长、公路继续下滑,铁路稳增而城轨略降,在手订单充裕。2019 新签订单21,649 亿元(同比+27.9%),其中国内/海外新签20,373/1,276 亿元,同比+28.4%/+21.6%。单季度看,Q4 新签10,752亿元,同比+45.1%。分业务看,基建新签17,946 亿元(同比+25.1%),剔除PPP 等投资订单后基建新签14,101 亿元(同比+27.6%);PPP 等投资订单3,846亿元(同比+16.6%),投资订单持续回暖。基建板块中,铁路/公路/市政新签3,112/3,091/11,743 亿元,同比+22.5%/+2.5%/+33.6%,市政中城轨订单同比-14.8%至2,014 亿元。2019 年新签目标为18,000 亿元,实际新签超出目标值20.3%。随着逆周期调节持续加码,预计2020 年基建订单料将稳增。未完成合同额31,641 亿元,在手订单/2019 年营收为3.7 倍,在手订单充裕。

      逆周期调节加码支撑订单业绩,债转股提供更积极增长动力。保增长目标下特别国债发行、专项债扩容、赤字率提升等手段料将共同发力,我们预计2020 年基建增速料达到双位数区间,基建的逐步加码料将支撑订单、业绩稳增。此外,公司债转股已完成过户,发行股份锁定期为一年、发行价格为6.87 元/股,将于2020 年9 月份解禁,债转股的推行将提供更积极的增长动力。

      风险因素:财政结构性发力不及预期;铁路、城轨投资增速不及预期。

      投资建议:考虑逆周期调节加码支撑订单业绩稳增、在手订单充沛等因素,我们维持2020-2021 年净利润预测221/244 亿元,新增2022 年净利润预测270 亿元,对应EPS预测0.87/0.97/1.07 元,对应PE 为6.2/5.6/5.0 倍,维持“买入”评级。