公用事业行业研究周报：如何甄选优质垃圾发电标的之区域布局

市场回顾：

    上周申万公用事业板块上涨0.0%，跑输同期沪深300 指数1.6 个百分点，在申万28 个板块中排名第16。

    上周申万环保工程及服务Ⅱ板块下跌1.7%，跑输同期沪深300 指数3.3 个百分点，与申万28 个板块相比排名第21。

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    环保跌幅前五：津膜科技、上海环境、中材节能、富春环保、中环装备每周一谈：如何甄选优质垃圾发电标的之区域布局垃圾焚烧发电具有两大特征：1）刚需性，垃圾焚烧是解决垃圾围城的最有效方式，我国居民垃圾产量约为1 kg/d/人，且随着城镇化率和生活水平提升而逐渐提升，受外部环境影响小，如疫情。2）资源化特性，垃圾发电销售占总收入约70%，另约30%为垃圾处置费，项目IRR 通常较其它to G 运营类资产高。

    垃圾发电项目的收入端与区域有很大关系。中国光大国际和绿色动力项目布局全国；伟明环保项目中存量70%在浙江，增量以浙江和江西为核心区域；瀚蓝环境广东和福建项目居；上海环境上海项目为主；旺能环境浙江项目为主河南次之；城发环境基本垄断河南新项目。

    关联1：工业和经济水平越高垃圾热值越高，吨上网电量越高。吨上网电量低的区域主要在东北，最低200 度/吨，吨上网电量高的区域在东南沿海，最高450 度/吨，吨收入差距120 元。

    关联2：地方财政支付能力强通常垃圾处置费不低，且若补贴退坡，垃圾处置费上调更易实现。垃圾处置费上海环境最高，项目主要布局在东南沿海地区的伟明环保、旺能环境和瀚蓝环境的平均处置费也高于行业水平。

    关联3：当地人口密度越大即垃圾清运量越高，产能利用率越能保证，区域集中布局也方便跨区域协调，产生规模效应。

    关联4：垃圾发电项目的进度把控，也与当地政府的支持力度和项目本身边界条件（如法律责任、是否包含拆迁、垃圾清运系统等）关系密切。

    我们认为，在扩张能力有限时，垃圾发电项目把握优质核心区域形成规模效应，将带来更高效益和抵抗外部风险的能力。在当前增量市场空间向中西部和县级等区域下沉，2020 年后新增项目国补仍可能转移至地方处置费的情况下，项目选择对盈利能力的影响将更为突出。

    投资策略：垃圾发电运营属于刚需稳健收益型优质资产，基本不受疫情影响，且今年又为垃圾发电考核大年市场释放力度不减，随着“第八批”如约而至补贴政策逐渐明朗；个股迎来投产高峰，平均业绩增长在20-40%且确定性强，中长期在行业集中度提升下规模化效应愈发明显。我们重点推荐：具有设备自产和精细化运营两大长期竞争优势，行业节奏把握准确，抗风险能力强的伟明环保（603568.SH）；低估值稳健增长，市场化经营风格的国企瀚蓝环境（600323.SH）；迎投产大年今年业绩亮眼的上海环境（601200.SH）。

    行业投资组合：伟明环保、瀚蓝环境、华测检测、上海环境、碧水源

    风险提示：项目释放进度不及预期；项目投产进度不及预期。