中环股份(002129)：业绩增长亮眼 期待大硅片和半导体业务突破

　　事件：公司发布2019年年报：2019年实现营业收入168.9亿元，同比增长22.8%；归母净利润9.0亿元，同比增长42.9%。

    　　产能释放提振业绩，210硅片渗透提速

    　　公司2019年业绩增速亮眼，主要受益于公司优质产能释放，有效降低经营成本，带动盈利能力持续提升。截至2019年末，公司二至四期项目年产能达到33GW，超过原设计产能50%以上，单位投资成本大幅降低。报告期内，公司发布“夸父”系列M12大尺寸光伏单晶硅片，硅片尺寸扩大可使电池片和组件生产效率大幅提升。目前中环五期已开始生产210硅片，规划产能25GW，下游爱旭、天合、东方日升等电池组件企业积极响应，联动扩建产能兼容M12硅片，大尺寸硅片渗透率有望超预期。我们认为，当前疫情全球化蔓延，或对海外光伏装机短期构成扰动。中长期看，在平价、环保等因素带动下，光伏需求将持续旺盛。公司作为单晶硅片双寡头之一，具备生产成本和技术水平的双重优势，叠加大尺寸硅片渗透率提升，有望持续维持竞争优势。

    　　盈利能力稳步提升，控费能力显著改善

    　　公司2019 年度毛利率为19.5%（同比+2.1pct），盈利能力稳步提升，主要受益于公司精细化管理提升，成本管控良好，有效降低经营成本。

    　　2019 年三费率合计12.6%（同比-0.4pct），控费能力有所提升。其中，年度销售费用率0.8%（同比-0.4pct），管理费用率3.0%（同比-0.6pct），研发费用率3.4%（同比-0.2pct），财务费用率5.4%（同比+0.9pct），系本期融资规模扩大，利息支出增加所致。

    　　半导体业务进展顺利，受益国产替代成长空间广阔2019 年公司半导体材料实现收入11.0 亿元，同比增长8.3%，毛利率25.7%，同比下滑4.4pct。报告期内，公司产品在全球前十大功率半导体客户的销售收入提升2 倍以上，并在 CIS、BCD、PMIC 芯片等产销规模上实现了全球意义上的重大突破；在逻辑芯片和存储芯片也取得了较大进展。公司定增募资50 亿元建设75 万片/月8 英寸和15 万片/月12 英寸半导体硅片产能。宜兴工厂8 英寸硅片项目已于2019年9 月正式投产，12 英寸硅片项目预计2020Q1 开始投产。公司半导体业务进展顺利，有望深度受益国产替代，成为公司业绩增长新动能。

    　　盈利预测与投资建议

    　　预计公司2020～2022年EPS分别为0.58元、0.79元、0.95元，对应PE分别为24.8倍、18.4倍、15.2倍。维持公司“买入”评级。

    　　风险提示:疫情负面影响超预期；产业链价格降价超预期。