潍柴动力(000338)：2019年稳健收官 抢占国VI先机

　　报告要点

    　　事件描述

    　　潍柴动力公布2019 年年报，2019 年公司实现营业收入1743.6 亿元，同比增长9.5%，归母净利润91.05 亿元，同比增长5.2%。其中四季度实现营业收入 476.5 亿元，同比增长16.0%，归母净利润20.5 亿元，同比下滑23.0%。

    　　事件评论

    　　受益于行业景气度提升，2019 年公司收入和利润维持稳健增长。2019年重卡行业销量117.4 万辆，在2018 年高基数上同比增长2.3%，维持高景气。2019 年公司柴油发动机销量74.2 万台，同比增长10.1%；整车销售16.1 万辆，同比增长5.2%，变速箱销售100.2 万台，同比增长10.2%，均实现平稳增长，带来全年收入增长9.5%，利润增长5.2%。

    　　抢占国VI 市场先机，受制于规模小、研发投入高以及市场费用高，母公司Q4 盈利能力有所下滑。2019 年7 月1 日天然气重卡切换至国VI，根据上险数，2019 年Q4 潍柴集团销售国VI 发动机1.7 万台，对应市场份额为47.8%，抢占先机；展望未来，2021 年7 月1 日重卡全面切换到国VI，看好公司市占率进一步提升 。由于前期国VI 产量小、研发成本高，盈利能力相对较弱，导致公司Q4 毛利率同比下滑3.2pct；随着规模效应提升，未来盈利将企稳回升。

    　　2019 年全年凯傲收入和利润以稳健增长收官。 2019 年凯傲实现收入88.07 亿欧元，同比增长10.1%，实现净利润4.45 亿欧元，同比增长10.7%，实现稳健增长。四季度凯傲实现收入22.82 亿欧元，同比增长2.6%，净利润1.06 亿欧元，同比下滑32.9%，主要原因是重组费用增加以及2018Q4 一次性税收收益提高基数。

    　　展望2020 年，稳增长要求下行业销量有望维持稳定。短期销量受疫情影响，往后看物流运输和开工需求仍在，预计二季度行业销量有望转正。

    　　全年来看，稳增长要求下基建发力，重卡行业销量有望维持稳定。

    　　投资建议：重卡发动机总量平稳+市占率向上，非道路市场放量，海外业务加速整合，预计未来潍柴 ROE 维持在 15%-30%，盈利和估值有望对标康明斯，合理 PB 区间为 2.0-4.0 倍。预计公司2020-2022 年EPS 为1.22、1.33、1.41 元，对应 PE 为10.48X、9.65X、9.12X，维持“买入”评级。

    　　风险提示： 1. 宏观经济增长低于预期，重卡销量承压；2. 国 VI 排放标准实施时间低于预期。