天虹股份(002419)：19年业绩保持稳健 数字化快速推进成亮点 大店&超市加速扩张

事件：公司发布19 年报： 1）19 全年：实现营收193.93 亿元/+1.33%，归母净利润8.59 亿元/-4.98%；零售业务营收181.11 亿元/+0.74%，地产业务营收5.87 亿元/+6.48%；归母净利润8.59 亿元/YOY-4.98%。剔除地产业务影响，19 年主业营收YOY+1.18%，利润总额YOY-9.59%。2）19Q4：19Q4 实现营收53.18 亿元/+0.26%，归母净利润2.07 亿元/-10.39%，环比19Q3 业绩同比-20.74%有所回暖，主要受益于内部管理效率提升，管理费用有所下降。3）19 年经营现金流：实现净额14.6 亿元/YoY-33.52%，主要系上年同期收回单用途商业预付卡保函保证金所致。

    19 全年新开大店11 家，购物中心成为扩张核心力量符合消费趋势。1）门店数据：截至19 年末，公司整体实现GMV 约300 亿元，共经营购物中心 24 家、综合百货 68家、独立超市 17 家、便利店 171 家。在19 年间新开11 家购物中心及8 家独立超市等，并在2020 年1 月新开3 家购物中心以及2 家超市，继续保持快速扩张。2）可比店数据：19 年整体可比店收入17.22 亿元/YoY-0.95%，增速环比19Q1-3 的同比0.03%有所下降；利润总额同比+2.18%，增速环比19Q1-3 同比5%有所下降，主要系四季度服装、皮鞋等大类销售仍旧承压所致。3）分业态来看：购物中心营收1.11亿元/-1.04%，利润总额同比+50.74%（环比19Q1-3 的+59.19%下降），占比持续保持提升；百货业态营收9.65 亿元/-6.16%，利润总额同比-8.12%（环比19Q1-3 的-5.18%下降）；超市业态营收6.31 亿元/+7.95%，利润总额同比+12.43%（环比19Q1-3 的+13.44%小幅下降）；便利店业态营收14977 万元/+11.51%，利润总额同比+119.64%（环比19Q1-3 的+94.73%上升）。4）分模式来看：自营实现收入5.62 亿元/+8.92%，毛利坪效+0.37%；联营营收9.75 亿元/-7.82%，毛利坪效-1.31%；租赁营收1.7 亿元/+12.33%，毛利坪效+12.78%，毛利额同比+17.85%。

    毛利率及期间费用率均小幅提高，加大数字化研发投入进一步加大。1）19 全年：毛利率28.56%/+1.31pct，期间费用率23.01%/+1.92pct，主要受销售费用增加影响。拆分来看，销售费用率20.74%/+1.79pct；管理费用率2.21%/-0.08pct，研发费用率0.13%/+0.13pct，主要系新设子公司灵智数科加大数字化技术研发投入，财务费用率-0.07%/+0.08pct，主要系定期存款利息减少所致；实现净利率4.44%/-0.29pct。2）19Q4：毛利率28.58%/+1.28pct，期间费用率23.72%/+2.38pct，其中销售费用率21.13%/+2.52pct，管理费用率2.21%/-0.66pct，研发费率0.47%/0.47pct，财务费率-0.09%/+0.05pct，实现净利率3.90%/-0.46pct，或系四季度同店利润有所承压所致。

    数字化门店+网络化协同成19 年发展亮点，到家业务基础扎实有望更好适应疫情期间及后续线上占比提升趋势。1）公司至19 年底数字化会员2355 万，数字化会员销售占比达73.6%。超市实现90%近万个SKU 的商品数字化，在19 全年期间的线上商品及服务收入总GMV 超31 亿元；超市的“天虹到家”销售同增43%，到家销售占比提至10%；2）公司一方面通过98 家天虹超市的到家服务满足周边社区的外送需求，另一方面通过百货的线上化专柜强化网络化效应，在19 年期间百货到家的跨区域销售占比达25%；3）本次疫情期间在短期和中长期均给消费者带来了更多线上化购物的推动（包括生鲜+可选消费），将进一步加快百货和超市的线上购物的渗透。天虹作为百货行业中较早发力线上和到家业务，以及数字化转型的标的，且超市业态2019 年收入占比达37%（公司年报），后续有望抓住更多消费线上化的红利！

    2020 年经营计划：大店扩张+超市输出+数字化推进，公司中长期发展战略稳步推进。根据公司2019 年报指引：1）19 年期间公司再新签约18 个购物中心及百货项目，未来新开店项目充足。我们预计2020 年虽受疫情影响，但仍有望新开10 家大店，2021 年预计继续新开店8-10 家。2）公司在19 年期间新签约17 个独立超市项目，超市业务扩张进一步加快，并持续向连锁化发展。3）数字化+体验化+供应链优化，百货和超市的外延及内涵式发展有望进一步深度推进。

    核心逻辑：疫情系短期冲击不改中长期逻辑，大店扩张+数字化推进+超市加速发展+高管持股计划下发展可期。1）疫情系短期影响：今年1-2 月份门店受疫情较直接影响，但期间公司积极发力到家业务来改善门店营收。考虑到疫情期间消费者的购物需求被抑制，后续或有望迎来消费反弹，叠加公司目前门店大部分均已恢复营业，预计3-6 月同店销售数据有望持续改善；2）外延持续扩张：天虹百货+购物中心19 年末82 家门店，未来有望享受二三线城市消费崛起下的购物中心需求红利，实现大店持续扩张且不排除更多管理输出的大店落地；3）独立超市业务加速发展：公司19 年期间超市增至97 家，收入和利润占比增至37%和30%，且未来明确提出强化独立超市扩张，有望进一步加大公司发展空间；4）公司治理优异：天虹在成立初期就引入港资，充分市场化，叠加高管团队年轻进取+创新意识强+核心高管持股+员工超额利润分享计划+一二期股票增持计划绑定，公司治理结构优异。

    投资建议：买入-A 投资评级。公司2020 年Q1-2 预计仍一定程度受疫情影响，但对2021-22 年经营预计影响有限，未来受公司加码数字化转型+门店主题化+展店提速及次新店爬坡+加快独立超市发展下，预计公司2020-22 年归母净利润6.86 亿元/8.61 亿元/9.54 亿元，增速-20.2%/+32.3%/+10.7%，6 个月目标价为11.00 元。

    风险提示：经济下行抑制可选消费、疫情对可选消费影响风险、百货行业竞争加剧、展店进度不及预期、数字化改革效果不及预期、次新店爬坡不及预期等。