劲嘉股份(002191)：回购显信心 低估值高分红 烟草内销防御强

事件

    3 月23 日，劲嘉股份发布回购公司股份方案的公告。公司拟使用自有资金以集中竞价方式回购公司股份，回购资金总额为2-4 亿元，回购价格不超过10.50 元/股，预计回购股份数量占公司总股本的2.60%。

    3 月27 日，劲嘉股份发布首次回购公司股份的公告。公司于3 月26 日首次以集中竞价方式实施回购股份，回购股份数量为101 万股，占公司总股本的0.07%，成交金额为906.6078 万元（不含交易费用），成交均价为8.98 元/股。

    我们的分析和判断

    推出大比例回购计划，彰显长期发展信心

    根据公告，公司拟通过集中竞价方式、使用自有资金回购公司股份，回购资金总额为2-4 亿元，回购价格不超过10.50 元/股，实施期限12 个月，预计回购股份数量占公司总股本的2.60%。本次回购的股份将分别用于股权激励或员工持股计划（60%）、转换公司发行的可转换为股票的公司债券（40%）。

    公司于3 月26 日首次以集中竞价方式实施回购股份，回购股份数量为101 万股，占公司总股本的0.07%，最高成交价为9.03元/股，最低成交价为8.90 元/股，成交金额为906.6078 万元（不含交易费用），成交均价为8.98 元/股。

    我们认为，公司回购股份大部分将用于股权激励或员工持股计划，有望进一步完善公司长效激励约束机制，充分调动员工的积极性、创造性，吸引和保留优秀管理人才和业务骨干，促进公司的长期稳定发展，彰显了公司对长远发展的坚定信心。

    烟标受益烟草消费韧性，彩盒保持高增，新型烟草积极布局

    烟标主业稳步增长，疫情背景下烟草消费仍具有韧性。2019年公司烟标收入为27.82 亿元（不合并重庆宏声和重庆宏劲），同比增长8.42%。新冠疫情影响下，烟草消费短期受到压制，2020年1-2 月烟酒类零售额同比增速为-15.70%。但根据国家统计局数据，2020 年1-2 月41 个工业大类行业中仅有4 个行业利润总额同比增加，37 个行业同比减少。其中烟草制品业利润总额同比增长31.5%，为各行业增速之首。同时烟草行业库存仍处于相对健康水平，烟草消费由于属于成瘾性消费，中长期看消费具有韧性。我们预计公司烟标业务全年受冲击仍然不大。

    精品彩盒业务继续发力，19 年高增87.3%。公司彩盒包装业务2019 年实现收入8.36 亿元，同比增长87.31%，通过持续强化印后制造能力和自动化水平，实现毛利率显著提升。酒包装业务方面，公司参股子公司申仁包装改扩建项目2019 年12 月启动，建设完成后将年产15 万吨白酒的纸质包装品以及20 万箱烟标，进一步推动贵州省白酒包装配套比例的上升。此外，公司与五粮液合资的嘉美工厂也于2019 年11 月开始试生产，预计2020年有望贡献业绩增量。

    加热不燃烧烟草制品潜力巨大，劲嘉与中烟深度合作，HNB 布局优势凸显。当前国内新型烟草监管政策正加速落地，HNB 确定属于国家烟草专卖体系、由中烟进行专卖管理并向国家上缴工商利税，也符合烟草行业“降焦减害”发展趋势，预计HNB 布局或将加速。劲嘉股份早于2014 年就开始积极投入新型烟草产品研发，与中烟深度合作，HNB、蒸汽式电子烟双线推进，优势凸显。

    其中加热不燃烧产品方面，公司2014 年成立的子公司劲嘉科技持续进行新型烟草技术研发，目前已为云南，贵州，广西，上海，河南等中烟客户提供新型烟草烟具的研发、生产等服务，积累了丰富的专利和生产研发经验。云南中烟目前是全国卷烟产销规模最大的省级中烟工业公司，2018 年10 月公司子公司劲嘉科技与云南中烟下属子公司华玉科技设立合资公司嘉玉科技，嘉玉科技目前主要协助云南中烟做加热不燃烧烟具研发和生产。随着国内监管政策逐步明朗，新型烟草业务将为公司带来新的利润增长点。

    投资建议：

    劲嘉股份作为烟标和大包装龙头企业，新型烟草业务蓄势待发，近三年分红比例均超过50%，高分红、低估值。我们预计公司2020-2021 年营业收入分别为46.68、55.77 亿元，同比增长17.02%、19.47%；归母净利润分别为10.43、12.55 亿元，同比增长19.23%、20.32%，对应PE 为12.9x、10.8x，维持“买入”评级。

    风险因素：

    行业竞争大幅加剧；国内新型烟草政策存在不确定性等。