青岛啤酒(600600)年报点评:利润增长略超预期 产品高端化稳步推进

类别:公司 机构:川财证券有限责任公司 研究员:欧阳宇剑 日期:2020-03-30

  事件:青岛啤酒发布2019 年年报,全年公司实现营业收入279.84 亿元,同比增长5.30%,实现归母净利润18.49 亿元,同比增长30.23%;2019Q4 公司实现营业收入30.87 亿元,同比增长5.20%,实现归母净利润-7.34 亿元,去年同期为-6.78 亿元。

      点评

      高端产品快增长优化产品结构,啤酒业务毛利率稳步提升销量方面,19 年公司实现啤酒销量805 万千升,同比+0.25%。分产品来看,主品牌青岛啤酒实现销量405 万千升,同比+3.49%,其中高端产品实现销量185.6万千升,同比+7.08%;崂山等其他品牌实现销量400 万千升,同比-2.91%;高端产品占比18 年的21.58%提升至19 年的23.06%,产品结构持续优化。毛利率方面,啤酒业务毛利率从37.70%提高到38.94%,主因吨酒价增速快于吨成本所致;其中吨酒价从18 年的3267 元/吨增加到19 年的3431 元/吨,同比+5.01%;同期吨成本从2035 元/吨增加到2095 元/吨,同比+2.93%;从区域角度来看,山东、华北、华南、华东、东南分别实现销售收入182.99、62.69、34.31、27.59、8.23 亿元,分别同比+8.11%、5.77%、8.44%、-5.22%、6.06%,除华东地区受销量承压外,其他地区均保持稳健增长。

      消费税率、所得税率均有所下降,产能仍将持续优化公司净利率为6.89%,同比提高1.02 个百分点,主因盈利改善叠加管理效率不断优化所致。费用方面,期间费用率为23.23%,同比提高1.56 个百分点,其中销售费用率为18.24%,同比下降0.08 个百分点,体现出行业整体竞争趋于理性;管理费用率为6.72%,同比提高1.51 个百分点,主因公司产能整合优化等相关职工薪酬大幅增长60%所致(从18 年的8.23 亿元增加到13.16 亿元)。

      税率方面,公司消费税率从18 年的6.52%下降至19 年的6.22%,主因消费税按从量税计价(吨酒价在3000 元以上的,按250 元/吨缴税;吨酒价在3000 元以下的,按220 元/吨缴税),而公司整体销量相对稳定,未来随着高端产品占比的持续提升,消费税率仍存在一定下降空间;所得税率从18 年的34.41%大幅下降至29.26%,主因递延所得税增加所致(18 年递延所得税资产减值0.62亿元,19 年暂无递延所得税资产减值)。此外,公司啤酒工厂由62 家减到60家,预计未来产能仍将持续优化。

      股权激励核心指引为提升盈利能力,青啤竞争力有望不断提升青啤大股东兑现承诺,超预期推出限制性股票激励计划(草案),拟向不超过660 名激励对象授予1350 万股限制性股票,其中公司董事、高管8 人共计授予股票92 万股;其他公司核心中层人员652 人共计授予股票1228 万股;此外预留股票30 万股。根据公司业绩考核的主要目标,我们推算出2020-2022 年净利润(处理摊销后)分别不低于18.64、21.13、23.61 亿元,考虑到公司2019 年净利润为18.52 亿元,我们预测公司将大概率实现业绩考核目标,激励机制大为改善提升整体运营效率。

      疫情影响最严重时期已过,预计全年销量影响在6%-8%短期受新冠疫情影响,公司年报披露20 年1-2 月国内规模以上啤酒企业实现产量315.9 万千升,同比下降40%;而公司产品销售也受到较严重影响,疫情最严重时期餐饮、夜场等消费渠道基本停滞,20 年1-2 月公司收入同比下降约20%,利润同比下降约40%。当前青啤动销以恢复至70%水平,3 月份订单超预期,预计仅下滑约10%,一季度整体对全年销量影响预计在6%-8%左右。考虑到公司啤酒销量主要以国内市场为主,当前国内疫情已得到控制,随着销售旺季临近,公司销售情况有望持续向好。

      长期来看,随着“奥古特、鸿运当头、经典1903、纯生啤酒”等高端产品销量的持续增长,产品高端化助力青啤持续保持行业领先地位。

      维持公司“增持”评级

      我们预计公司2020-2022 年营业收入分别为276.57、292.90、310.45 亿元;归母净利润分别为19.92、23.42、26.57 亿元;EPS 分别为1.47、1.73、1.97元/股,对应当前PE 分别为30.14、25.64、22.60 倍。考虑到公司经营效率不断优化、产品高端化稳步推进,维持“增持”评级。

      风险提示:疫情持续时间拉长使得啤酒销量承压的风险;高端啤酒竞争加剧风险;原材料价格波动风险。