晶澳科技(002459)公司研究：业绩超出市场预期 组件龙头再出发

　　海外出货大幅提升，业绩超出市场预期。2020 年3 月29 日，公司公布2019年年报。2019 年公司组件出货10.26GW，同比增长27.26%，其中海外组件出货7.55GW，同比增长55.35%，海外组件出货占比达到73.61%。公司2019 年实现收入211.55 亿元，同比增长7.67%，实现归属母公司净利润12.52 亿元，同比增长74.09%。海外收入达到151.72 亿元，同比增长34.58%，毛利率为22.3%，同比提升1.47pcts。

    　　深化垂直一体化体系，毛利率稳步提升。公司已建成垂直一体化纵向产业链布局，截止2019 年底，公司已实现11.5GW 硅片、11GW 电池片和11GW组件产能。规模优势和垂直一体化体系降低公司生产成本。2019 年公司太阳能组件实现毛利率21.02%，同比增长2.37pcts。

    　　存货周转率开始回升，经营性现金流高速增长。在公司加快海外布局和垂直一体化布局的同时，公司继续优化存货管理，2019 年底，公司存货规模为27.80 亿元，同比增长4.6%。公司2019 年存货周转率从2018 年的4.92提升至6.13，存货营运能力大幅改善。得益于此，公司2019 年经营性现金流净额为36.91 亿元，同比增长57.73%。

    　　继续加快产能布局，巩固公司龙头地位。2020 年以来，公司陆续公布扩产计划，公司将积极推进晶澳义乌10GW 高效电池&组件项目、宁晋三四车间3.6GW 高效电池升级项目、邢台晶龙年产12000 吨单晶硅棒项目、扬州组件项目等新建项目。预计到2020 年底，公司组件产能将超过16GW，且硅片和电池片产能占组件产能80%，巩固公司行业领先地位。

    　　公司品牌影响力持续提升，品牌优势和可融资性创造渠道壁垒。随着海外市场的兴起，海外客户对品牌可融资性的要求在组件定价中逐步体现，全球组件前十市占比持续提升，组件厂商逐步形成寡头格局。2019 年，公司品牌影响力进一步强化，公司连续四次荣获全球权威研究机构EuPD Research授予的“欧洲顶级光伏品牌”，连续两年荣获EuPD Research 授予的“澳洲顶级光伏品牌”等多项荣誉。品牌和渠道优势有望巩固公司竞争力护城河。

    　　业绩预测：预计公司2020 年~2022 年实现收入260.93/295.05/325.15 亿元， 实现归属母公司净利润15.08/17.48/20.52 亿元， 同比增长20.5%/15.9%/17.4%，对应PE 11.3/9.8/8.3 倍。

    　　风险提示：全球需求不及预期，组件降价幅度超预期。