建设银行(601939)：下半年息差降幅收窄 四季度提前扩表备战来年

　　业绩概述：建设银行2019 年营收同比增长7.09%，归母净利润同比增长4.70%，业绩表现符合预期，19Q4 拨备前利润增速超出预期。

    　　下半年建行息差降幅收窄，资产收益率与负债成本率均与上半年持平，具体来看：

    　　1) 资产端，短贷利率上行与个贷占比提升共同支撑贷款收益率保持不变。

    　　同时，贷款及投资占比上升，有效对冲同业资产利率下行。

    　　2) 负债端，受益于银行间流动性宽松，高息同业负债置换的成本节约效果显著；同时，建行充分利用低息环境增发存款证，已发行债券的付息率较上半年降低了28bp。此外，虽然存款付息率环比上升，但零售活期存款占比较上半年提升了1.4 个百分点，难能可贵。

    　　年末扩表，驱动利息净收入同比增速提升。在已公布年报的四家大行中，建行是唯一一家19Q4 净利息收入和拨备前利润同比增速较19Q3 双双提升的。

    　　主要归功于四季度建行加大了资产投放力度，19Q4 总资产环比19Q3 增长了3.7%，而工行、中行、交行分别为-1.0%、0.7%、-0.3%。

    　　特别的，建行19Q4 贷款增量集中于零售贷款，提前布局高收益资产；叠加19Q1 营收低基数，今年一季报建行表现有望好于同业。

    　　资产质量稳中向好，拨备覆盖率高位提升。年末建行不良率进一步下降至1.42%，拨备覆盖率提升9.14pc 至227.69%。2020 年受疫情影响，零售消费贷与信用卡资产质量阶段性承压，但建行对应资产的不良率绝对水平更低，整体拨备覆盖率更高，故而稳健性更强。

    　　投资建议：我们预计公司2020 年-2022 年的收入增速分别为5.8%、6.2%、6.4%，净利润增速分别为6.7%、6.5%、5.8%，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为8.1 元，相当于2020 年0.88X PB。

    　　风险提示：经济持续下行；资产质量显著恶化。