兆易创新(603986)：NOR FLASH景气度延续 业绩进入增长快车道

【投资要点】

    公司发布2019 年度报告，全年公司共实现营业收入32.03 亿元，同比增长42.62%，营收基本符合我们预期，实现归属上市公司股东净利润6.07 亿元，同比增长49.85%，归母净利润略低于我们预期，经营活动产生的现金流净额为9.67 亿元，同比增长56.11%。

    公司Q4 营收9.99 亿元，与Q3 数据基本持平，处于历史最高水平，Q4 毛利率持续上升达到43.67%，同样为历史最高水平，其中传感器产品毛利为50.26%，对整体毛利率提升较为明显，存储芯片及微控制器需求旺盛毛利率也有一定提升。公司持续加大研发投入，全年研发费用为2.43 亿元，研发费用占比提升至11%。

    NOR Flash 产品大幅受益于可穿戴设备的发展。公司NOR Flash 产品在市场上保持领先地位，可以提供从512KB 至512MB 不同容量产品，覆盖高中低端市场。根据CINNO 统计数据，2019Q3 公司单季销售超过一亿美元，市场份额提升至18.3%，排名全球第三。此外，公司正在积极推进55nm 产品工艺的研发，加大高端产品的研发力度，提升公司在高端市场的占有率。未来以TWS 耳机为代表的可穿戴设备需求提升仍将是NOR Flash 增长的主要推动力，根据Countpoint 预测，2020年TWS 耳机出货量将达到2.3 亿副，相比2019 年增长91.67%，市场渗透率仅为15%，未来还有较大的增长空间。

    微控制器销售稳步提升，毛利率有所增长。2019 年公司微控制器销售额为4.44 亿元，同比增长9.69%，毛利率为45.38%，提升1.67pct。

    根据IHS 统计，公司在国内Arm Cortex-M MCU 市场占有率为9.4%，排名第三，仅次于意法半导体及恩智浦半导体，公司GD32 MCU 具备320 多种型号，在全球范围内首个推出基于RISC-V 内核的32 位通用MCU 产品，具备入门级、主流级以及高性能产品线供客户选择，致力于打造MCU 百货商店。

    公司在2019 年完成对思立微的收购，正式进入传感器市场，与公司现有物联网领域产品线具有良好的协同作用。思立微具备光学屏下指纹、LCD 光学屏下指纹以及TFT 光学指纹等多种指纹产品类别。根据CINNO 统计，2019 年全球屏下指纹手机出货量约为2 亿台，同比增长614%，其中思立微市场份额为7%，排名市场第四，预计到2024 年，全球屏下指纹手机出货量将达到11.8 亿台，年均复合增长率为42.5%，思立微仍有较大的市场发展空间。

    【投资建议】

    受益于下游物联网以及屏下指纹芯片领域的快速发展，我们上调公司盈利预测，预计公司 2020/2021/2022 年营业收入分别为45.61/63.98/89.33亿元， 归母净利润分别为9.89/13.87/19.93 亿元， EPS 分别为3.08/4.32/6.21 元，对应PE 为81/58/40 倍。

    维持“增持”评级