三鑫医疗(300453)：血透全产品线布局 业绩持续高增长可期

事件：2019年公司实现营业收入7.2亿，同比增长35.8%，归母净利润为6168万元，同比增长49.9%。2021 年一季度公司预计实现归母净利润1005 万至1105万元，同比增长100%-120%。

    2019 年血液净化业务高速增长，透析液产能扩充+透析器放量将拉动公司持续高增长。2019 年公司收入实现36%的高速增长，主要系血液净化业务高速成长。

    分产品看，2019 年血液净化类占总收入的62.4%，收入规模达4.5 亿元，同比增长59%，留置导管类收入0.7 亿元，同比增长6.4%。血液净化类业务作为公司战略性发展方向，其中透析液近两年在云南、黑龙江等地先后投产，四川预计2020 年开始投产，透析器产品型号持续丰富，2019 年开始放量，带动血液净化业务高速增长，且占比超过持续提升，对公司整体增长拉动效应显著。

    2020 年Q1 继续高增长，全年利润有望增长50%以上。Q1 季度公司积极应对新冠肺炎疫情防控，提前复工复产，全力保障了血液净化等产品的正常供应，主要产品实现了快速增长，归母净利润实现了翻倍式增长。我们预计公司2020年全年归母净利润有望实现50%以上增长，公司血液净化业务延续19 年高增长，未来2-3 年高速增长趋势有望延续。我们估计：Q1 疫情对血透业务有所负面影响，但公司仍维持较高增长，Q2 季度收入增速有望更好；同期疫情防护物资对公司业绩影响较小，可忽略。

    大病医保催化国内透析耗材市场规模达300 亿，公司全产品线布局有望受益于透析机、透析器等进口替代。公司血液净化作为公司战略性发展方向，产品包括透析机、透析器、透析液/粉和透析管路等，其透析液国内市场份额最高。2018年国内ESRD 患者约300 万人、透析患者人数58 万、渗透率不到20%，其渗透率不足发达国家1/4，随着大病医保推行，2030 年渗透率很可能高达80%。

    公司目前市占率不到10%（19 年约4.5 亿收入），有望分享国内300 亿级别的血透耗材市场，未来成长空间广阔。国内医院透析机90%以上被外资占据，公司收购控股成都威力生实现向上游拓展，医保控费有利于进口替代实现。

    盈利预测与投资建议：预计公司2020-2022 年归母净利润分别为0.95 亿、1.36亿和1.93 亿元。考虑到公司在血透领域全产品线布局，且高增长可期，参考行业可比公司，给予公司2020 年43 倍估值，对应目标价15.60 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示：新产品推广或不及预期，产品价格或大幅下降，疫情变化或超预期