中兴通讯(000063)：核心利润快速增长 5G投资提升业绩确定性

2019 年业绩符合我们预期

    中兴通讯发布年报，2019 全年营收907.37 亿元，同比增长6%，；归母净利润51.48 亿元，同比扭亏增长174%，均符合预期。

    发展趋势

    4Q19，营收/成本同比下滑1%，四费向研发（占收比12%，同比增加34%）倾斜；减值损失大幅下滑（2.13 亿元，同比减少90%）带动归母净利润同比增长269%至10.20 亿元。全年，运营商业务大幅增长17%，消费者及政企业务下滑，收入结构优化带动毛利率提升4ppt，毛利润增长20%；费用同步优化，研发占收比进一步提升；核心利润达66.26 亿元，同比增长115%；归母净利润达到股权激励目标；处置资产等非经常性损益较高导致扣非归母净利润4.85 亿元，同比扭亏。同时年内公司经营性现金流净额创历史新高达到74.47 亿元。年内公司员工数重回正增长，平均薪酬提升2.4%。

    国内运营商业务受益于5G 带动的Capex 上涨和新产品，19/20E/21E 增速为15%/15%/9%。国内5G 发展受疫情影响有限，无线Capex 指引2020 年增长23%。中兴已恢复正常经营，有望获得部分诺基亚份额，20/21 年份额进一步提升。由于5G 战略性合同签订，我们认为2020 年毛利率可能出现下滑，但2021 年将有望实现营收和毛利率的同步提升；同时自研服务器、视讯、数通、数据库、操作系统等新业务也成为增量。

    海外运营商业务短暂受限于疫情影响，19/20E/21E 增速为21%/-3%/10%。2019 年全球四个区域（中国大陆、亚洲其他区域、非洲、欧美与大洋洲）运营商业务收入均呈双位数增长，突破Orange 等大型运营商。疫情使2020 年海外市场需求延期，但海外移动业务发展普遍落后于中国，需求刚性，我们预计21 年疫情缓和海外业务有望恢复增长；随着诺基亚等供应商业务下滑，公司全球份额有望不断成长，欧洲地区或将成为重要突破口。

    其他业务（消费者+政企）我们认为可能受疫情影响相对明显，业务增速不及运营商，19/20E/21E 占收比下降为27%/23%/23%。

    盈利预测与估值

    截至20 年2 月，中兴5G 专利全球排名前三，拥有算法-芯片（7nm）-整机一体化能力。我们认为自2019 年起5G 建设确定性提升，中兴通讯有望成为行业内增速最快的设备商。我们基本维持20/21年盈利预测，维持A/H 股跑赢行业评级和目标价。A 股股价对应34/29 倍20/21e 市盈率，目标价57.19 元对应45/37 倍20/21e 市盈率和32%上行空间。H 股股价对应16/14 倍20/21e 市盈率，目标价42.12 港币对应28/24 倍20/21e 市盈率和77%上行空间。

    风险

    5G 应用场景短期有限