上海机场(600009)：疫情带来短期阵痛 枢纽地位不变

　　业绩符合预期；受疫情影响下调盈利预测，维持“增持”评级

    上海机场公布2019 年业绩，公司2019 年营收109.45 亿，同增17.5%，归母净利润50.30 亿，同增18.9%；其中四季度营收27.37 亿，同增13.4%，归母净利润10.36 亿，同降5.1%，环比三季度下降2.59 亿。全年归母净利润符合我们此前预期（51.0 亿）。四季度业绩下滑主要由于卫星厅投产成本提升；以及四季度航空淡季，生产量环比略有下滑。目前新冠疫情对上海机场流量及非航业务影响严重，我们下调2020E/21E 年净利润至29.3/58.8 亿，更新目标价区间为73.38-79.70 元，维持“增持”评级。

    　　四季度营收基本持平，下半年各成本项明显增加

    四季度为传统航空淡季，上海机场生产量环比略有下滑。公司四季度完成起降架次12.7 万架次，同降0.3%，旅客吞吐量1824.1 万人次，同增0.6%。

    　　同时四季度营收环比基本持平，录得27.37 亿，环比三季度小幅下降0.16亿。由于卫星厅2019 年9 月16 日投产，公司营业成本下半年环比上半年增长5.8 亿，四季度环比三季度增加3.0 亿。其中下半年摊销成本环比增加1.9 亿，运营成本环比增加4.0 亿。四季度毛利率由三季度的51.7%下降至40.4%。

    　　在建工程接近收尾，投资收益提升2.6 亿

    　　卫星厅投产后，公司在建工程项目接近收尾，并且在建工程预算金额再次下调，1）三期扩建工程从167 亿调低至137 亿，2019 年转固105 亿，还剩32 亿资本开支；2）下穿通道和机坪改造从19.0 亿调低至14.5 亿，2019年转固13.9 亿，工程进度已达100%。投资收益方面，2019 年实现11.5亿，同增2.6 亿，其中德高动量和油料公司共同增0.3 亿，主要增量来自于自贸股权投资基金。

    　　2020 年国际线遭受重创既定，需耐心等待疫情缓解海外疫情不断蔓延，民航局要求国内每家航空公司经营至任一国家的航线只能保留1 条，且每条航线每周运营班次不得超过1 班；外国每家航空公司经营至我国的航线只能保留1 条，且每周运营班次不得超过1 班。预计国际航班量将下降至正常时期不到1%。流量恢复需耐心等待疫情解除，目前国内航班随国内疫情缓解边际有所改善，另外高峰小时容量已调增至80 架次/小时。疫情解除后，上海机场国际枢纽地位不会改变。

    　　下调盈利预测，并调整目标价区间至73.38-79.70 元，维持“增持”评级出于疫情对于公司流量和业绩一次性影响，我们下调2020E/21E 净利润预测值40.3%/12.7%至人民币29.3/58.8 亿；但长期看，考虑公司地理位置得天独厚，国际线占比国内领先，未来非航业绩值得期待，我们看好其发展空间逻辑不变，疫情一次性影响对于公司价值影响有限，基于自由现金流折现法，给予目标价区间73.38-79.70 元；维持“增持”评级。

    　　风险提示：经济增速放缓、免税销售不及预期、新冠疫情持续时间和影响超预期、高峰时刻增长不达预期。