光大银行(601818)：业绩稳健 资产质量进一步夯实

　　核心观点：

    　　公司披露2019 年报，营收增速虽有所回落，但双位数增速显示业绩稳健。四季度利润增速较低主要是增提拨备拖累导致。2019 年公司营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为20.5%（2019Q3：23.2%）、23.3%（2019Q3:26.1%）、11.0%（2019Q3：13.1%），增速均有所回落，营收和PPOP 增速回落主要原因是上一年四季度基数渐高。从Q4 单季度归母净利润增速拆分来看，规模和息差扩张延续正贡献，Q4公司明显增加拨备计提，对利润增速负贡献较大。四季度行业整体业绩增速都有所回落，公司继续维持双位数增长，位于可比行业较优水平。

    　　息差进一步提升，主要得益于资产端减配同业资产维稳资产收益率，负债端成本率受益于同业利率下行。公司披露，19 年全年净息差为2.31%，较19Q3 进一步上升2bps。资产端，全年公司生息资产收益率4.76%，较上半年下降1bps，我们测算四季度生息资产收益较三季度持平。从公司披露分项数据来看，贷款、投资类资产、同业资产收益率均有一定下行，整体生息资产收益率的稳定主要得益于低收益同业资产占比下降。

    　　负债端，全年公司负债成本率2.58%，较上半年下降4bps，我们测算四季度计息负债成本率较三季度环比下降2bps 持平。我们预计负债成本率下降的主要贡献源自存款成本相对稳，而同业和债券负债受益于银行间流动性宽松带动利率下行。

    　　四季度同时加快不良确认、处置和拨备计提，资产质量进一步夯实。

    　　2019 年底不良率1.56%，环比上升0.02pct。逾期率2.27%，关注率2.21%，分别较2019 半年底下降0.22pct 和0.09pct。我们测算，公司前三季度年化不良净生成率约1.83%，较去年同期约上升0.24pct。拨备覆盖率181.6%，环比上升2.5pct。公司四季度明显加大拨备计提、不良确认和处置，资产质量进一步夯实。

    　　ROAE 提升至11.82%，分红率提升至30%，资本充足率略提升。2019年公司ROAE11.82%较2018 年提升0.27pct。分红率30%，同比提升5pct。核心一级资本充足率9.20%，同比提升0.05pct。

    　　投资建议：2019 年公司营收和利润稳健增长，创造6 年来最好水平。

    　　我们预计，受疫情和宏观经济影响，2020 年营收和利润增速会随行业趋势承压。但得益于前期稳健经营，叠加集团优势，我们预计公司在可比公司保持相对优势预计公司20/21 归母净利润增速为8.83%和9.77%，EPS 为0.75/0.82 元/股，当前A 股股价对应20/21 年PB 为0.56X/0.51X。A 股给予20 年0.9 倍PB 估值，合理价值为5.9 元/股，按照当前AH 溢价比例，H 股合理价值为4.69 港币/股，维持买入评级。

    　　风险提示：1.经济增长超预期下滑；2.资产质量大幅恶化。