海天味业(603288):19年控费提升净利率 20年收入、利润目标依然稳健

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:闻宏伟/唐宇/颜慧菁 日期:2020-03-29

  投资要点:

      19Q4 营收同增15.03%,归母净利同增23.06%。2019 年营收197.97 亿元,同增16.22%,归母净利润53.53 亿元,同增22.64%。19Q4 营收49.72 亿元,同增15.03%,归母净利润15.18 亿元,同增23.06%。2019 年经营活动现金流量净额65.68 亿元,同增9.53%;预收款项40.98 亿元,同增26.61%;存货18.03 亿元,同增49.81%,主要是为应对春节销售旺季,增加了相应的产成品和原材料备货所致;在建工程4.94 亿元,同增95.6%,主要是高明海天扩产所致;递延所得税资产3.84 亿元,同增165.31%。

      酱料营收同增9.52%,经销商数量净增加999 个。2019 年酱油营收116.29亿元,同增13.6%,毛利率50.38%,同减0.17pct;蚝油营收34.9 亿元,同增22.21%,毛利率37.96%,同减2.96pct;酱料营收22.91 亿元,同增9.52%,毛利率47.56%,同减0.19pct。东部、南部、中部、北部收入增速均为10%以上,西部收入为24.05%。经销商数量净增加999 个至5806 个,其中北部净增加436 个至1782 个,南部净增加39 个至777 个,东部净增加129 个至742 个,中部净增加172 个至1272 个。

      控费提升净利率。2019 年公司毛利率45.44%,同减1.02pct,净利率27.06%,同增1.42pct,期间费用率13.88%,同减2.69pct。销售费用21.63 亿元,同减3.27%,其中人工成本同增40.60%,运费同减17.55%,广告费同减8.06%,促销费同减19.12%。主要是公司强化费用投入产出管理,优化费用投入结果所致。营销队伍升级人力成本相应增加,经销商自提比例提高导致运费相应下降,其他销售费用有效控制,投入同比下降。管理费用2.90 亿元,同增18.06%,研发费用5.87 亿元,同增19.15%。财务费用-2.93 亿元,同增91.81%。

      2020 年收入、利润目标依然稳健。对于2020Q1,我们认为受到肺炎疫情影响和2020 年春节较早等因素影响,收入和利润端均有一定压力。但对于2020年全年,随着餐饮业逐渐复苏,我们认为海天作为行业龙头,公司依然可以做到稳健增长。2020 年公司收入目标是227.8 亿元,利润目标是63.2 亿元。

      盈利预测与估值。我们预计公司20-22 年EPS 分别为2.35/2.63/3.04 元,相关可比公司2020 年PE 在41-53 倍。考虑到公司作为行业绝对龙头,品牌、渠道、产品力都极其优秀,且在不断加强,给予公司一定估值溢价。结合绝对估值法,给予公司2020 年55-65 倍PE,对应合理价值区间129.25-152.75元,给予“优于大市”评级。

      风险提示。餐饮行业景气下滑;原材料价格波动影响;行业竞争加剧等。