新洋丰(000902)：投资建设合成氨技改项目 强化产业链一体化布局

　　投资要点

    　　事件：公司公告拟投资15 亿用于30 万吨/年的合成氨技改项目，项目资金来源为公司自筹资金，计划建设周期为24 个月。

    　　利用资金实力进一步实现产业链一体化，强化成本端优势。公司现有15 万吨/年的合成氨产能，但工艺陈旧，且产能无法满足复合肥与磷酸一铵的生产需求。此次投资建设30 万吨/年的合成氨技改项目，有望充分降低生产成本与外购运输费用，提升盈利能力，增强风险抵御能力与业绩确定性。建设完成后预计单吨合成氨生产成本可降低700-800 元，30 万吨产能合计将节省超2 亿元。按20 年的折旧年限计算，每年可增加税前利润1.3 亿元左右，净利润1.1 亿元左右。同时，公司2019 Q3的资产负债率仅为25.34%，现金15.85 亿，几无有息负债，此次投资也将充分发挥公司的资金实力，提高资金使用效率与净资产收益率。

    　　持续推荐拥有上游自主权、一体化优势的复合肥龙头：

    　　磷肥价格已启动：由于湖北占全国磷酸一铵产能40%+，受新冠疫情影响行业全国性减产5%；同时下游复合肥企业一铵库存处于历史低位，2月底开始价格已上涨150 元/吨。与此同时，国际上磷肥巨头也开启控产，国际磷肥价格底部回升明显。长期来看，从去年的三磷整治起，行业落后产能逐步淘汰，国内外环境均对一铵价格形成长期的有力支撑。

    　　磷酸一铵涨价背景下，公司拥有180 万吨磷铵产能，成本端优势凸显。

    　　宜昌、荆门、钟祥最晚均于3.4 日全面复工，预计由于新冠疫情影响磷铵产量约5 万吨；但由于去年四季度行业不景气公司手中库存存在，我们预估一季度销量并不会出现下降。

    　　复合肥需求刚性，春耕旺季供不应求，在磷铵带动下价格同步上涨。公司湖北省外生产基地充分发挥效应，且去年Q4 也有存货，加之政策保障春耕物资流通，销售虽然延后半个月，我们预估春肥季销量仍会提升。

    　　新型肥是长期增长潜力点。公司过去两年聚焦新型肥的研发推广，于19Q2 开始投放市场的力赛诺今年将进一步贡献销量。短时期新型肥销量增速受服务限制，但不改3-5 年内有望达到200 万吨级别的预期。看好公司紧抓复合肥率提升、经作区与大田流转区新型肥趋势化的行业方向，推进新品研发与推广，提升市占率，优化产品结构。

    　　盈利预测与投资评级：基于公司越来越强的一体化护城河、以及复合肥行业潜移默化中的向龙头集中、新型肥占比提升，我们预计19-21 年公司实现营收94.8/103.0/119.3 亿同增-5.5%/8.6%/15.8%； 归母净利6.7/8.3/10.4 亿同增-18.0 %/23.2%/25.3% ， 当前股价对应PE 为15.3X/12.4X/9.9X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新冠疫情影响；原材料价格剧烈波动；环保力度不达预期；三磷整治力度超预期，加大环保开支与经营成本；磷石膏生产建材的扭亏为盈进度低于预期；农产品价格反弹乏力