恒源煤电(600971)：偏安一隅 外资缘何情有独钟？

迈入丰收时节，股息率高达7.4%

    公司作为皖北煤电集团上市平台，通过资产注入方式实现了快速发展，2016-2019 公司进行产区结构调整，先后关闭了百善、刘桥一矿、卧龙湖等高成本矿井，开采成本大幅下降。公司固定资产占比与货币资金占比走出了“剪刀差”趋势，2019 年三季度二者数值分别为22%/21%。公司资本开支已进入尾声，具有持续稳定的现金分红能力。根据3 月25 日收盘价计算，股息率高达7.4%。

    煤炭板块估值修复，外资占比提升

    长协执行效果让市场逐步认识到，稳定、可持续的煤价绿色区间将使煤炭企业周期性大大弱化。 2020 年是煤炭供给侧改革的收官之年，板块估值修复仍将持续。3 月24 日煤炭板块外资持仓占比前三位分别是恒源煤电、盘江股份、陕西煤业，比例分别为7.7%/6.5%/4.2%。从外资的持仓结构和比例变化，我们认为两类煤炭公司符合其“审美观”：（1）掌握煤炭核心资源，成本优势显著的煤炭公司，例如陕西煤业、中国神华；（2）区域市场龙头，资本开支进入尾声的煤炭公司，例如恒源煤电、盘江股份。

    安徽毗邻华东消费市场，公司外延空间广阔

    我国煤炭资源呈产需逆向分布特征，供给侧改革加大了运输压力。安徽省作为华东地区主要煤炭资源地，具有显著区位优势。近年来随着“皖电东送”的推进，安徽省供需缺口逐渐扩大，煤炭价格显示出较强韧性。

    皖北煤电集团省外煤矿产能超过2100 万吨/年，公司具有优先认购权，外延空间广阔。

    盈利预测与投资评级： 我们预计公司2019-2021 净利润分别为12.5/12.9/12.8 亿元，对应EPS 分别为1.04/1.07/1.06 元。当前股价对应PE 分别为4.5/4.3/4.4。综合绝对估值法与相对估值法，我们给予公司 2020年6 倍PE，对应目标价6.42 元。首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：控股股东资产注入进度不及预期；实际分红率难以准确预测；疫情可能导致下游需求大幅下降。